1 Les États signataires de l’Accord de Paris en 2015 se sont engagés à agir pour limiter le réchauffement climatique en deçà de 2 ^oC à la fin du siècle par rapport à l’ère préindustrielle. Cette lutte concerne au premier chef les gouvernements qui doivent définir les politiques publiques adéquates en matière d’énergie, de transport, de logement, de tarification du carbone, de fiscalité.

2 Dans tous les scénarios possibles, le changement climatique et les politiques de transition affecteront les perspectives économiques, les systèmes financiers dans lesquels opèrent les banques centrales et, par conséquent, la conduite de leurs politiques monétaires. De sorte que la lutte contre le changement climatique concerne aussi les banques centrales [1].

3 On peut penser qu’elles conçoivent des outils pour soutenir les actifs finançant les activités à faible émission de carbone et inversement valoriser négativement les actifs finançant des projets à forte émission de carbone. Acheter des actifs « verts », accorder un traitement de faveur aux actifs verts éligibles en garantie ou mettre en place des facilités de long terme dédiées : la liste pourrait être longue.

4 Mais ne doit-on pas craindre alors un risque de « politisation » des banques centrales et de « glissement de mission » au-delà de leurs mandats de lutte contre l’inflation ou de soutien à l’activité ? La politique monétaire est conçue pour atteindre des objectifs macroéconomiques et non des objectifs spécifiques liés à tel ou tel secteur. Par exemple, l’achat d’actifs auprès des contreparties bancaires ne vise pas à favoriser certains types d’actifs au détriment d’autres, mais à libérer la capacité de financement. Pour que les banques centrales agissent contre le changement climatique, ne faut-il pas au contraire changer leur mandat de façon à donner la priorité à la lutte contre le changement climatique au prix d’une reconversion des instruments de politique monétaire ?

5 Ni l’un ni l’autre : l’intervention des banques centrales dans la lutte contre le changement climatique n’est pas un abus de mission. Elle ne nécessite pas non plus un changement de leurs mandats. Parce que le changement climatique peut entraîner à la fois des pressions à la hausse sur les prix (par exemple, un impact direct sur les prix des denrées alimentaires à cause d’épisodes de sécheresse ou sur les prix de l’énergie en raison de l’imposition de taxes carbone) et un ralentissement de l’activité, l’intégration du changement climatique dans la politique monétaire est en réalité un impératif qu’elles doivent poursuivre au nom même du cœur de leur mandat monétaire, la stabilité des prix, précisément pour prévenir ce type de situation « stagflationniste » potentiellement difficile à gérer.

6 Il s’agit aussi pour elles d’assurer une mise en œuvre efficace de leurs politiques monétaires. Le risque climatique est une source de risque financier qui peut altérer le mécanisme de transmission de la politique monétaire à l’économie. Il doit donc être pris en compte dans les opérations de politique monétaire. Le changement climatique et la « transition bas carbone » ont des répercussions sur la valeur et le profil de risque des actifs détenus au bilan des banques centrales, ce qui peut conduire à une accumulation indésirable de risques financiers liés au climat. Les banques centrales peuvent être exposées à une survalorisation des actifs qu’elles acceptent en garantie de leurs opérations de crédit ou qu’elles achètent de façon ferme, dans la mesure où les prix d’actifs ne reflètent pas (ou qu’imparfaitement) le risque climatique. Cette difficulté des marchés financiers à prendre en compte le risque climatique est notamment due aux caractéristiques même de ces risques qui génèrent une incertitude radicale et dont les conséquences peuvent être systémiques. En conséquence, les banques centrales peuvent encourir des pertes financières de nature à entraver la mise en œuvre efficace des mesures de politique monétaire. Il est essentiel que les banques centrales puissent pratiquer ce qu’elles prêchent pour les banques qu’elles supervisent, c’est-à-dire mieux intégrer les risques climatiques dans leurs propres opérations, et concrètement adapter le cadre opérationnel de leur politique monétaire afin qu’il soit résilient aux risques liés au climat.

7 Ainsi, il ne s’agit pas de se demander s’il faut intégrer le risque climatique dans la politique monétaire, mais d’examiner et définir la manière dont comment les banques centrales doivent le prendre en compte.

8 En pratique, les travaux conduits par le Réseau mondial pour le verdissement du système financier créé en 2017 (Network for Greening the Financial System, NGFS) [2] (première partie), d’une part, et de façon plus spécifique la feuille de route élaborée par l’Eurosystème pour la zone euro pour la période 2021-2024 (deuxième partie), d’autre part, offrent aujourd’hui des repères précis et des exemples concrets pour l’action en la matière.

Les options techniques du NGFS pour « verdir » la politique monétaire

9 Parmi les nombreuses banques centrales aujourd’hui membres du NGFS, il existe un large consensus sur l’éventail des mesures envisageables pour protéger leurs bilans contre les risques financiers induits par le changement climatique. Ces options sont décrites dans un rapport technique publié en mars 2021 (NGFS, 2021).

10 Le moment et la gravité des conséquences du changement climatique dépendent de la rapidité et de l’efficacité des politiques de transition. Il n’y a donc pas de place pour l’inaction. Cependant, le NGFS concède que l’identification et l’évaluation des mesures pertinentes pour que les banques centrales puissent a minima protéger leur bilan contre le risque climatique demeure un défi en général du fait d’un socle d’informations encore limité. Il souligne également que lorsque cela relève de leur mandat et sous réserve de ne pas affecter leur crédibilité, les banques centrales pourraient envisager d’aller au-delà de simples ajustements du cadre opérationnel de leur politique monétaire et s’assurer que leurs opérations de politique monétaire ne compromettent pas la transition vers une économie à faible émission de carbone, voire soutiennent activement cette transition.

11 En pratique, la frontière entre ces deux approches (atténuation du risque de bilan, d’une part, et soutien actif à la transition, d’autre part) est floue et dépend de l’importance des mesures opérationnelles et du mandat de la banque centrale. L’analyse menée par les experts du NGFS s’applique à trois volets du dispositif de mise en œuvre de la politique monétaire : les opérations de crédit, la gestion des garanties et les achats d’actifs. Les neuf options qui en résultent ont été retenues parce qu’elles sont pertinentes pour plusieurs banques centrales et qu’elles se rapportent aux outils existants. Le rapport ne formule pas de recommandation. Mais quatre critères peuvent aider à choisir dans le menu proposé.

Options pour intégrer les risques climatiques dans le cadre opérationnel de la politique monétaire

12 Elles sont résumées dans le tableau infra.

Tableau

Options d’intégration des risques climatiques dans le cadre opérationnel de la politique monétaire

		Opérations de crédit
(1)	Ajuster la rémunération du refinancement des contreparties pour refléter l’impact de leurs prêts sur le climat	Subordonner le taux d’intérêt des opérations de refinancement de la banque centrale à la proportion dans laquelle les prêts de la contrepartie (par comparaison une référence de prêt pertinente) contribuent au financement de la transition climatique
(2)	Ajuster la rémunération du refinancement pour refléter la composition du collatéral mobilisé	Appliquer un taux d’intérêt inférieur (ou supérieur) aux contreparties qui mobilisent une proportion plus élevée d’actifs à faible (ou à forte) intensité de carbone en garantie ou mettre en place une facilité de crédit (éventuellement à des taux concessionnels) accessible uniquement contre des actifs à faible émission de carbone
(3)	Ajuster l’éligibilité des contreparties	Conditionner l’accès à certaines facilités de refinancement à la publication par la contrepartie d’informations liées au climat ou sur l’intensité en carbone de ses investissements
Garanties
(4)	Ajuster les décotes	Ajuster les décotes pour mieux tenir compte des risques liés au climat. Les décotes pourraient également être calibrées de telle sorte qu’elles favorisent le marché des actifs durables
(5)	Filtrage négatif	Rendre inéligibles des actifs à cause du profil de risque climatique de l’émetteur s’il s’agit de titres de créance ou de la performance carbone des actifs sous-jacents pour les pools de prêts ou de produits titrisés. Cela peut se faire de différentes manières (en modifiant les critères d’éligibilité, en durcissant de la tolérance au risque, en introduisant des règles de mobilisation plus strictes ou spécifiques, etc.)
(6)	Filtrage positif	Accepter en garanties des actifs durables afin d’inciter les banques ou les marchés de capitaux à financer des projets et l’achat d’actifs qui soutiennent des activités respectueuses de l’environnement (par exemple, obligations vertes ou obligations durables). Cela peut se faire de différentes manières (en ajustant les critères d’éligibilité, en augmentant la tolérance au risque modérément, en assouplissant certaines règles de mobilisation, etc.)
(7)	Aligner les pools de collatéral sur un objectif lié au climat	Exiger des contreparties qu’elles mobilisent des garanties conformes à une métrique liée au climat au niveau agrégé
Achats d’actifs
(8)	Achats biaisés	Biaiser les achats d’actifs en fonction des risques liés au climat et/ou de critères appliqués au niveau de l’émetteur ou de l’actif
(9)	Filtrage négatif	Exclure certains actifs ou émetteurs des achats s’ils ne répondent pas aux critères liés au climat

Options d’intégration des risques climatiques dans le cadre opérationnel de la politique monétaire

Le plan d’action de l’Eurosystème

19 Dans la zone euro, la politique monétaire vise d’abord à maintenir la stabilité des prix. Faudrait-il aussi utiliser les programmes d’achat de titres pour acquérir des actifs « verts », accorder un traitement favorable aux actifs verts éligibles en garantie des opérations de crédit, ou bien mettre en place des facilités dédiées à long terme ?

20 En réalité, la politique monétaire de l’Eurosystème, qui est en en phase de normalisation mais demeure accommodante, permet d’ores et déjà de libérer de fortes capacités de financement de l’économie, de faciliter le financement de la transition climatique en favorisant ainsi le report des investisseurs vers des projets plus longs et offrant un meilleur rendement que les obligations souveraines, telles les infrastructures et les projets de transition énergétique.

21 Dans ce contexte, le verdissement de l’action de l’Eurosystème est une question de recalibrage de ses outils de politique monétaire. L’objectif de l’Eurosystème est de maîtriser les risques liés au changement climatique auxquels son bilan est exposé. En protégeant son bilan, il pourra davantage encore contribuer au financement des activités les moins émettrices de gaz à effet de serre.

Conclusion

36 Face au changement climatique, les banques centrales sont confrontées à de fortes attentes. Le financement de la transition vers une économie mondiale à zéro carbone net impose de mobiliser ou réorienter des financements massifs dans un laps de temps assez court. Parce que le changement climatique ne ralentit pas et que le temps est un facteur crucial d’une transition réussie vers une économie où les émissions nettes de carbone seront égales à zéro, comment s’assurer que les adaptations progressivement apportées ou envisagées à la politique monétaire sont à la hauteur de la tâche ?

37 Concrètement, les banques centrales disposent de trois leviers : (1) l’amélioration des capacités de modélisation macroéconomique pour mieux comprendre les implications du changement climatique pour la politique monétaire ; (2) les exigences de transparence, qui sont à la fois un objectif à portée de main, un levier puisant pour le secteur privé et un domaine où l’Union européenne entend aller plus loin que d’autres et montrer l’exemple ; (3) rendre les politiques comparables entre tous les pays (Ferrari et Pagliari, 2021). C’est précisément le rôle et la raison d’être du NGFS et son caractère essentiel, conformément à un vieil adage africain : « Si vous voulez aller vite, partez seul. Si vous voulez aller loin, partez ensemble. »