Les raisons d'un succès

5Qu'était le monétarisme ? Friedman l'a défini par une formule célèbre : "l'inflation est toujours et partout un phénomène monétaire". Ce qui signifiait que la monnaie et les prix étaient liés. Mais au-delà, Friedman croyait que la monnaie était une variable politique - une quantité que la banque centrale pouvait créer ou détruire à volonté. Créez-en trop, et c'est l'inflation. Créez-en trop peu, et l'économie risque de s'effondrer. Il s'ensuit que la bonne quantité de monnaie devrait entraîner le bon résultat : des prix stables, avec ce que Friedman a fini par appeler le taux naturel de chômage.

6L'intention et l'effet de ce raisonnement étaient de défendre une idée fondamentale sur le capitalisme : celle que les marchés libres et sans entrave sont stables par nature. Dans l'évangile selon Friedman, le gouvernement est l'unique serpent du Paradis, alors que la politique a le devoir de rester à l'écart. Tout comme c'était la leçon ordinaire de La Liberté du choix, il s'avère que c'est aussi la leçon profonde de tout l'édifice de la pensée de Friedman. L'ouvrage qu'il a publié en 1963 avec Anna J. Schwartz, Une histoire monétaire des Etats-unis, 1867-1960  [5], malgré tous ses chiffres et ses statistiques, véhicule un message simple : le marché ne s'est pas trompé, le gouvernement, si.

7Friedman a réussi parce que ses travaux étaient suffisamment complexes pour donner un aspect scientifique à ses idées qui exploitaient les préjugés d'un milieu particulier. Comme l'écrivait John Maynard Keynes à propos de David Ricardo dans sa Théorie générale de l'emploi, de l'intérêt et de la monnaie (1936) : "Une victoire aussi absolue que la sienne a quelque chose de curieux et de mystérieux. Elle semble due à un tissu d'affinités entre sa doctrine et le milieu auquel elle était proposée. Le fait qu'elle aboutissait à des conclusions tout à fait différentes de celles auxquelles se serait attendue une personne ordinaire et peu instruite ajoutait, je pense, à son prestige intellectuel. Que son enseignement, mis en pratique, fût austère et souvent désagréable lui donnait du mérite. Que sa doctrine fût apte à soutenir une superstructure logique, vaste et cohérente, lui donnait de la beauté. Qu'elle pût expliquer beaucoup d'injustice sociale et d'apparente cruauté comme une péripétie inévitable dans la marche du progrès, et toute tentative de modifier cette situation comme susceptible [...] de faire plus de mal que de bien, convenait bien au pouvoir en place. Qu'elle justifiât dans une certaine mesure la liberté d'agir du capitaliste individuel lui valait l'appui des forces sociales dominantes soutenant ce pouvoir."

8Le succès de Friedman ressemble à celui de Ricardo, mais pas sur tous les points. Bien sûr, il a lui aussi justifié l'injustice et soutenu le pouvoir. Mais sa superstructure logique n'était ni large ni cohérente. Le discours de Friedman était d'une simplicité irritante, à la limite de l'insaisissable. Il avait recours au court terme pour certains effets, au long terme pour d'autres, passant de l'un à l'autre comme ça l'arrangeait. Lors d'une réunion de l'Association des économistes américains, à San Francisco, je l'ai vu répondre devant une caméra de télévision. "Professeur Friedman, lui demanda le journaliste, comment l'économie va-t-elle se porter l'an prochain ? - Eh bien, répondit Friedman, à cause de la faible croissance de la monnaie que nous avons connue l'an dernier, il va se produire une récession terrible. - Et comment voyez-vous les prix ? - A cause de la croissance forte de la monnaie ces dernières années, nous allons connaître une inflation terrible. - Professeur Friedman, continua le journaliste, est-ce que l'année prochaine la famille américaine moyenne va vivre mieux ou plus mal qu'aujourd'hui ? - La famille américaine moyenne n'existe pas, répondit Friedman. Certains ménages vivront mieux, et d'autres plus mal..." Comme je le disais, il pouvait être difficile à suivre ! Et alors que la mise en pratique de ses enseignements avait des conséquences austères et douloureuses, Friedman refusait de l'admettre. Ses lois de croissance de la monnaie promettaient un taux d'emploi stable sans inflation. Elles n'annonçaient pas de l'austérité, mais du bonheur. Ricardo était Harpagon. Friedman ressemblait plus au joueur de flûte de Hamelin.

9Le succès de Friedman a été renforcé par les faits à la fin de 1970, avec la solidité des courbes de régression monétaristes et l'échec de la courbe keynésienne de Phillips. La stagflation est arrivée. Robert Lucas a appelé cela "la sanction expérimentale la plus nette que l'on puisse jamais voir en macroéconomie". J'ai alors joué un rôle secondaire dans l'introduction des idées monétaristes sur le marché de la politique. J'ai été responsable de la préparation des audiences Humphrey-Hawkins sur la politique monétaire, de 1975 jusqu'à ce qu'elles soient inscrites dans la loi en 1978. Alliés, en pratique, avec les monétaristes de la commission, nous avons insisté pour que la Réserve fédérale développe et présente ses objectifs de croissance monétaire une année à l'avance. Il ne s'agissait pas tant de stabiliser la croissance de la monnaie que d'obliger la Fed à être plus transparente sur ses projets. Mais le processus a certainement donné du poids au monétarisme.

Les premiers déboires

10C'est sur le terrain de la politique que, peu de temps après, le monétarisme a fait naufrage. A partir de 1979, la Réserve fédérale est officiellement passée à des objectifs monétaires de court terme. Les conséquences en ont été une suite de désastres : des taux d'intérêt à 20 %, une réévaluation du dollar de 60 %, un taux de chômage de 11 %, la récession, la désindustrialisation du Midwest et enfin la crise de la dette du tiers monde. En août 1982, confrontée à la défaillance du Mexique et à une révolte du Congrès - à laquelle j'avais contribué, depuis mon poste à la Commission économique interparlementaire -, la Réserve fédérale a abandonné l'idée de fixer des objectifs monétaires, et elle n'y est jamais revenue.

11Au milieu des années 1980, le monétarisme rigoureux prôné par Friedman disparut également de la vie universitaire. La croissance de la monnaie devint élevée et variable, mais l'inflation ne revint jamais. Il est possible que l'inflation soit "toujours et partout un phénomène monétaire", comme il l'observait en 1963. Mais des phénomènes monétaires peuvent se produire sans inflation. Ce qui invalidait l'usage des agrégats monétaires comme instrument de contrôle politique. A la Banque d'Angleterre, Charles Goodhart énonçait sa loi : "l'utilisation d'une relation économétrique à des fins politiques la modifie". Friedman lui-même, interviewé par Simon London, du Financial Times, en 2003, admettait : "Prendre pour objectif la quantité de monnaie n'a pas été une réussite. Je ne suis pas certain que je défendrais cette idée avec autant d'ardeur que je l'ai fait à l'époque." Il en est resté un ensemble de doctrines toutes beaucoup plus vagues et imprécises que le monétarisme, mais qui portaient le même message politique : la Fed doit placer la lutte contre l'inflation au centre de ses opérations ; elle n'a pas à s'intéresser au chômage, sauf si cette variable baisse trop. Ensuite, il était logique que les décideurs en macroéconomie ne se préoccupent pas de l'instabilité du secteur financier, sauf quand il n'était plus possible de l'ignorer.

12La première de ces doctrines, le "taux naturel de chômage", ou "taux de chômage non accélérateur d'inflation" (Nairu), fut lancée par Friedman et Edmund Phelps en 1968. Elle avait l'attrait fatal d'introduire pour la première fois des anticipations dans un modèle économétrique. Les macroéconomistes s'y sont laissé prendre en masse. Mais elle s'est révélée ridiculement fausse à la fin des années 1990 quand Alan Greenspan, le brave homme, permit au taux de chômage de tomber en dessous des planchers successifs du Nairu : 6 %, 5,5 %, 5 %, 4,5 %, et enfin 4 %. Il n'en est résulté aucune inflation. C'était une bonne nouvelle, sauf pour les économistes dont le nom était lié au Nairu, qui étaient, ou auraient dû être, gênés. Certains, de Friedman à Knut Wicksell, battirent en retraite : il y eut une courte vogue de quelque chose qu'on a baptisé "taux d'intérêt naturel", une idée étayée par aucune recherche ni aucune théorie depuis la fin de l'étalon-or.

Politique monétaire et inflation

14Premièrement, le postulat que la politique monétaire peut réduire l'inflation de façon permanente et à un coût raisonnable est-il "le principal message monétariste" ? C'est absurde. Le principal message monétariste était que la maîtrise de l'inflation devait être obtenue par la maîtrise de la quantité de monnaie. Or nous n'avons pas même tenté de le faire depuis une génération. Nous avons laissé la monnaie croître comme elle voulait. La Réserve fédérale a cessé d'y prêter attention et même d'en publier certaines statistiques. Pourtant, l'inflation n'est pas revenue. Le principal message monétariste est tout simplement faux. Quant au coût, personne n'a jamais douté qu'une sévère récession puisse arrêter l'inflation. Mais, en fait, la récession monétariste de 1981-1982 a été de loin la plus grave de l'après-guerre. Elle a été bien pire qu'aucune de celles subies sous les régimes de politique keynésienne. En en rendant compte de façon biaisée, Goodfriend passe aussi complètement sous silence la catastrophe infligée aux pays en développement par la crise mondiale de la dette.

Faut-il des banques centrales indépendantes ?

15Deuxièmement, la "crédibilité" contre l'inflation d'une "banque centrale indépendante déterminée" a-t-elle du sens ? Cette idée est souvent avancée comme si elle n'avait pas à être démontrée : les travailleurs vont limiter leurs revendications salariales parce qu'ils admettent que des exigences excessives seront sanctionnées par des taux d'intérêt élevés. Ce phénomène est attesté dans le cas très spécifique de l'Allemagne de l'après-guerre, où le syndicat de la métallurgie a négocié implicitement avec la Banque fédérale pendant quelques années. Mais dans ce cas, la Bundesbank disposait d'une arme puissante : une hausse des taux d'intérêt aurait réévalué le deutsche mark et mis à mal les exportations de machines et de produits métallurgiques allemands. La menace était crédible. Nous ne sommes pas dans cette situation aux Etats-unis, et rien ne prouve que les syndicats américains aient au quotidien la moindre pensée pour la politique monétaire. Cela n'aurait d'ailleurs aucun sens : dans un système décentralisé, limiter les salaires d'une catégorie crée simplement un avantage pour une autre. De plus, et c'est encore plus révélateur, on n'a jamais vu une compagnie pétrolière se priver d'augmenter le prix du pétrole quand elle le peut parce qu'elle craindrait que l'augmentation des taux d'intérêt ne lèse quelqu'un.

Sur le rôle de la politique de taux d'intérêt

16Troisièmement, peut-on dire, sans risque de se tromper, qu'une "hausse marquée du taux d'intérêt décidée au bon moment" peut éviter l'inflation "sans créer de récession" ? Cette affirmation est certainement le pilier central du nouveau consensus monétaire. Elle a été publiée dans le numéro d'automne 2007 du Journal of Economic Perspectives - vaisseau amiral de l'American Economic Association -, dans un article de Goodfriend intitulé "Comment le monde est arrivé à un consensus sur la politique monétaire". C'est donc l'expression la plus haute d'une pensée de groupe économique qu'il soit possible de trouver. Poursuivons la citation, pour que le message soit explicite. Goodfriend écrit : "conformément à ce "principe de ciblage de l'inflation", une politique monétaire centrée sur l'inflation apporte la meilleure contribution au résultat [...] ; cibler l'inflation rend donc le résultat effectif conforme au résultat potentiel". De plus, "ce raisonnement permet de penser que le ciblage de l'inflation produit le meilleur comportement cyclique de l'emploi et de la production que puisse fournir la seule politique monétaire. C'est l'apport révolutionnaire du consensus théorique moderne - même ceux qui se préoccupent surtout de la stabilisation de l'économie réelle peuvent soutenir un objectif d'inflation faible pour la politique monétaire [...]. La politique monétaire ne doit donc pas chercher à contrecarrer les fluctuations de l'emploi et de la production dues aux cycles d'affaires réels"  [6].

17Il est comique que cet article ait été publié en août 2007. C'est l'équivalent, pour les économistes, de la déclaration selon laquelle la route de Bagdad était parsemée de fleurs. La Réserve fédérale était en effet à ce moment-là au point le plus fort d'une "hausse marquée du taux d'intérêt" en cours depuis 2004, justement destinée à "prévenir les anticipations d'inflation" tout en "évitant la récession". Le 19 juillet 2006, le président Bernanke, devant la Commission sénatoriale sur les questions bancaires, de logement et d'urbanisme, déclarait : "La montée récente de l'inflation préoccupe le FOMC [Federal Open Market Committee]. La Réserve fédérale doit empêcher l'émergence d'une psychologie inflationniste qui pourrait faire durer ce qui ne serait sinon qu'une augmentation passagère de l'inflation." Le 14 février 2007, il répétait et renforçait son message : "Le FOMC a fait savoir que sa principale politique portait sur le risque que l'inflation ne se réduise pas comme prévu." Le 19 juillet 2007, il revenait encore sur ce point : "Avec le niveau relativement élevé d'utilisation des ressources et une modération prolongée des pressions inflationnistes qui reste à démontrer de façon convaincante, le FOMC a constamment montré que les tendances haussières d'inflation sont sa principale préoccupation politique."

18Avant l'automne, le président Bernanke avait fait différentes allusions à ce qui se passait dans le domaine financier. Le 23 mai 2006, son discours était à vrai dire enthousiaste. Bernanke déclarait : "Le progrès technologique a transformé en profondeur l'offre de services financiers dans notre économie. Notamment, des technologies de l'information toujours plus perfectionnées permettent aux prêteurs de réunir et de traiter beaucoup plus efficacement que dans le passé les données nécessaires à l'évaluation du risque." Et "la concurrence entre prestataires offrant des services financiers à une clientèle bien informée est, à mon avis, le meilleur mécanisme pour promouvoir la fourniture de produits financiers meilleurs et à un moindre coût". Pour les consommateurs, la recommandation de Bernanke était l'éducation, et sa règle était caveat emptor  [7] : "Une étude portant sur près de 40 000 prêts immobiliers abordables destinés à des emprunteurs à revenus modestes a montré que se faire conseiller avant d'acheter une maison réduisait de 19 % en moyenne le nombre de retards de paiement supérieurs à trois mois."

19Le 14 février 2007, Bernanke était encore optimiste : "Malgré les ajustements en cours dans le secteur immobilier, les perspectives économiques pour les ménages restent bonnes." Et "dans l'ensemble, il est probable que l'économie américaine croîtra à un rythme modéré cette année et l'an prochain, et se renforcera lorsque le ralentissement de l'immobilier se fera moins sentir". Le 28 mars 2007, il était moins enthousiaste devant la Commission économique interparlementaire : "Le taux des défauts de paiement sur les prêts à taux variable à des emprunteurs à risque, soit un peu moins de 10 % de l'encours total des prêts immobiliers, a beaucoup augmenté ces derniers mois. [...] A présent, l'impact du problème des subprimes sur l'ensemble de l'économie et des marché financiers paraît toutefois sur le point d'être maîtrisé." Ce n'est que le 19 juillet 2007, dans son discours devant la Commission des affaires financières du Sénat, que nous avons compris que les appréciations précédentes étaient quelque peu optimistes. C'est seulement alors que nous avons pu entendre que "dans les dernières semaines, nous avons aussi constaté la montée des inquiétudes chez les investisseurs, à propos des risques de crédit sur certains autres types d'instruments financiers". C'était trois semaines avant la débâcle des prêts interbancaires, le 11 août 2007.