1. Une incertitude structurelle qui impacte la chaîne de financement de l’innovation en biotechnologie santé

2 En 2014, parmi les 10 % de médicaments innovants, près de 8 % sont nés de l’apport scientifique des biotechnologies (LEEM, 2015). La plupart de ces nouveaux produits viennent combler le retard qu’avait pris la recherche traditionnelle dans la découverte de solutions thérapeutiques pour des maladies aujourd’hui au cœur des préoccupations de santé publique : cancer, maladies cardiovasculaires, sida, stérilité ou encore transplantation. Il existerait aujourd’hui 4 000 maladies génétiques, et les biotechnologies permettraient la fabrication des médicaments visant la recombinaison des gênes, et le développement de technologies médicales (Morange, 2000).

3 Cette même année, le nombre d’entreprises de biotechnologie santé présentes en France était de 521 contre 498 en 2010. Le développement du secteur repose sur la création de start-up et de PME intensives en recherche, pour 49 % et 38 % respectivement, et pour un chiffre d’affaires, hors grands laboratoires pharmaceutiques, de 2,8 milliards d’euros (LEEM, 2015).

4 Ce chiffre, en hausse de 18 % par rapport à 2010, ne doit pas masquer pour autant les enjeux économiques du secteur. Les entreprises françaises de biotechnologie se caractérisent par un degré de maturité industrielle inférieur à celui de leurs principaux concurrents (Sadi, 2014b). Ceci est essentiellement lié aux spécificités règlementaires du cycle d’innovation en développement de médicament et aux problématiques de financement de l’innovation comme le rappelle le dernier rapport de France Biotech (KPMG-France Biotech, 2017). Les fortes contraintes règlementaires, associées aux risques de refus d’autorisation de mise sur le marché (AMM) par les autorités nationales compétentes, rendent la mise au point d’un médicament excessivement coûteuse et incertaine (cf. figure 1). DiMasi et Grabowski (2007) démontrent que les coûts de la recherche et développement (R & D) pharmaceutique sont sensiblement les mêmes que pour les biotechs et que ceux-ci augmentent de façon significative (DiMasi et al., 2016). Ces coûts supplémentaires sont induits par la règlementation provoquant une complexification des essais cliniques, notamment par un élargissement des populations tests (Getz et al., 2008). Par ailleurs, les risques inhérents au développement clinique sont très importants, avec un taux d’échec en phase clinique III de 74 % selon une étude de PwC en 2011. « Dans cette industrie, la pertinence de la proposition de valeur est fondée sur la capacité de la firme à dérouler, seule ou en partenariat, l’ensemble des phases du cycle de vie d’un médicament […] Or, sous la pression des contraintes environnementales, et plus particulièrement financières, leur position dans la construction de valeur se cantonne aux phases de recherche de la preuve de concept in vivo, de formalisation de la propriété industrielle et d’études de faisabilité (préclinique) » (Sadi, 2014b, p. 24).

Figure 1

Le cycle de vie d’un médicament

Le cycle de vie d’un médicament

5 Pour ce qui concerne les entreprises de Medical Device, si elles ne connaissent pas le même cycle d’innovation, la réglementation européenne tend cependant à se renforcer en la matière [3]. L’enregistrement du produit, la mise en place d’une étude clinique ainsi que d’un système qualité vont évoluer avec de nouvelles exigences en matière de données. Le changement le plus conséquent réside dans les conditions d’une évaluation clinique qui va devenir « continue » avec la notion de cycle de vie comme pour les médicaments. Elle sera par ailleurs sujette au marquage obligatoire CE pour pouvoir être conduite. En ce sens, et même si le cycle d’innovation diffère entre développement de médicament et technologie médicale, ils sont comparables dans la mesure où la tendance de fond demeure un renforcement régulier des règlementations en vigueur en sciences de la vie.

6 Le modèle économique des entreprises de biotechs est ainsi très consommateur de trésorerie et contraint celles-ci à rechercher des financements externes, lors des trois phases successives de croissance du tissu entrepreneurial :

7

• la phase de valorisation de la recherche, avec des besoins relativement modestes en capital de départ, dans un contexte de rentabilité difficilement démontrable ;
• la phase de développement technologique propre, aux coûts de développement élevés, nécessitant des fonds suffisants pour boucler la réalisation d’un premier produit industriel ;
• enfin, la phase commerciale de croissance qui nécessite des investissements en marketing et en export ainsi que le financement de fonds de roulement, alors qu’il faut concilier la valorisation des capitaux des investisseurs initiaux et l’intégration de nouveaux partenaires.

8 Il apparaît ici que la chaîne de financement (cf. figure 2) doit être alimentée et sécurisée, d’autant plus qu’une start-up de biotechnologies santé, quand elle est sur du développement de médicament, perd environ 10 millions d’euros par an dans le cadre de ses activités de R&D. Ces entreprises ne génèrent que très rarement des revenus d’exploitation suffisants pour financer l’intégralité des efforts nécessaires pour la conduite des phases de R&D. La crise de productivité induite dans cette industrie (Pammolli et al., 2011) implique des alliances stratégiques souvent sous forme de licence entre les start-up de biotechs et les laboratoires pharmaceutiques dont l’avantage stratégique réside dans la puissance financière et le marketing (Bobulescu et Soulas, 2007).

Figure 2

Chaîne de financement des entreprises innovantes

Chaîne de financement des entreprises innovantes

9 Si les sources de financement à la disposition des entreprises de biotechnologies santé sont diverses et nombreuses, l’étude KPMG-France Biotech (2017) recense le recours à quatre principales sources de financement : l’appel au marché, l’emprunt bancaire, le financement par l’activité (contrats de licence avec un laboratoire pharmaceutique), la mobilisation des dispositions fiscales (CIR et JEI) et d’aides diverses en faveur de la recherche.

10 Les financements les plus utilisés sont majoritairement les dernières, associés au capital de proximité, ou love money (économies, contributions de la famille et des amis, etc.), du fait notamment de leur facilité d’accès et du peu de ressources qu’elles nécessitent pour être mises en place. Pour sa part, l’introduction en Bourse demeure très mobilisée car les montants qu’elle permet de lever sont conséquents. D’ailleurs, le secteur des biotechnologies santé connaît une dynamique forte sur les marchés financiers puisque la France représentait 30 % des introductions en Bourse du secteur en Europe en 2015. Pour ce qui concerne l’emprunt bancaire, il n’est généralement consenti que pour les achats de matériels et non pour le financement à proprement parler de la recherche. Enfin, le financement par l’activité est nécessaire pour plus de 55 % des entreprises de biotechnologies et les laboratoires pharmaceutiques intègrent le secteur des biotechs via des contrats de licence très nombreux (Bobulescu et Soulas, 2007).

11 Les médias décrivent des réussites entrepreneuriales, par exemple Genentech, dont les clés de la réussite sont comprises dans un enchaînement en quatre étapes : une découverte scientifique originale qui peut être valorisée, la création d’une société et le dépôt de brevet via des fonds d’amorçage, l’implication de scientifiques renommés et l’accès au capital risque et enfin le développement de partenariats avec des équipes de scientifiques et des contrats avec l’industrie pharmaceutique, permettant l’entrée en Bourse.

12 Ce modèle d’entreprise et de financement, même s’il est minoritaire est le plus visible en raison de la réussite qu’il porte. Ce type de réussite prend sa source dans l’amorçage, lors des tous premiers tours de financement, pour des montants inférieurs à 5 millions d’euros. Puis, les capital-risqueurs entrent en scène pour des levées de fonds comprises entre 5 et 30 millions d’euros. Enfin, le troisième maillon intervient à l’occasion de la cotation en Bourse. Ces trois maillons de la chaîne de financement des biotechs sont indissociables (Carpentier et al., 2007).

13 Cependant si l’amorçage s’est musclé et étoffé depuis 2014, grâce au rôle joué par la Caisse des Dépôts et Bpifrance – banque publique d’investissement – il demeure fragile et incertain sous l’effet de contraintes budgétaires publiques de plus en plus fortes. Ainsi, en Europe, les crédits publics à l’innovation connaissent une réduction estimée à 4 % en moyenne (KPMG-France Biotech, 2017). Par ailleurs, ces dispositifs d’aide à l’innovation montrent des limites conséquentes dans le secteur des biotechnologies appliquées à la santé compte tenu des coûts de R&D.

14 Le maillon du capital-investissement s’est lui fortement réduit face à la crise de 2008, et au regain de frilosité des financeurs qui recherchent des entreprises matures. Le montant total des fonds levés entre 2010 et 2011 est passé de 113 à 53 millions d’euros mais il s’est stabilisé depuis 2013 et a même connu un regain d’intérêt en 2015 (KPMG-France Biotech, 2017). Sur 686 milliards d’euros investis au troisième trimestre 2016, 36,4 % l’étaient par le biais du capital risque. Cependant, la répartition de ces investissements n’a pas beaucoup évolué et 82 % des fonds levés sont concentrés sur 20 % des firmes.

15 Ces éléments de contexte ont dès lors plusieurs conséquences sur les entreprises de biotechnologie. On observe tout d’abord une précocité d’entrée en Bourse qui rend la valorisation de la société difficile. La mise sur le marché d’un produit innovant, à échéance de 10 ou 15 ans, ne permet qu’une vision approximative du business model de l’entreprise. Il est également remarquable de constater que les alliances avec un concurrent, voire les rachats de start-up en biotechnologie par les laboratoires pharmaceutiques constituent un choix stratégique courant pour les entrepreneurs en manque de financement (Bobulescu et Soulas, 2007). Ce choix reste pourtant fortement lié à la capacité de la start-up à avoir parachevé les essais cliniques avec succès. Enfin, depuis quelques années, le crowdfunding, très en vogue dans de nombreux secteurs de l’économie, a investi les biotechnologies offrant une nouvelle source de financement originale pour un secteur aussi risqué. Grâce à l’accompagnement proposé désormais par certaines plateformes au sein d’un écosystème entrepreneurial (Calmé et al., 2016b) et grâce à la foule (Calmé et al., 2016a), le crowdfunding apparaît tant comme une nouvelle opportunité de financement qu’un moyen de mieux maîtriser les risques des projets. Il convient dans ce contexte de s’interroger sur les modalités précises de recours au crowdfunding par ces start-up et les motivations des différents acteurs.

2. Une nouvelle tendance au recours par les entreprises de biotechnologies au financement participatif

Les modèles possibles de crowdfunding favorables au financement des biotechs

21 Le crowdfunding recouvre une notion protéiforme, présentant des caractéristiques différentes selon le type envisagé (cf. tableau 1).

22 Le financement participatif fondé sur le don est un mécanisme relativement simple hérité du mécénat et de la charité classiques. Dans ce modèle, un internaute finance une partie du projet sans rien attendre en retour. Dans une variante plus moderne, l’investisseur espère une contrepartie, qualifiée de récompense. Celle-ci sera minime et, pour des raisons règlementaires, ne pourra pas être un médicament, mais plutôt un simple message de remerciement par exemple. Dans tous les cas, la plateforme met en relation des porteurs de projet et des souscripteurs (particuliers, associations de patients, sociétés, groupes de financement privés, etc.). Les montants concernés semblent toutefois être en inadéquation avec les besoins structurels des biotechs. En effet, Financement Participatif France (2017) évoque des montants moyens de collecte de 4 224 € et 1 811 € respectivement pour le don avec ou sans récompense.

23 Le crowdfunding proposant des prêts peut être envisagé pour financer des activités peu capitalistiques, ce qui n’est pas le cas du secteur exploré, malgré l’importance des montants levés. En 2016, 132 811 € étaient levés sous forme de prêt rémunéré en moyenne par projet et 411 008 euros via des obligations. Il introduit notamment une dérogation au monopole bancaire (art. L 511-6 du code monétaire et financier – CMF), permettant ainsi l’allocation de prêts rémunérés ou non dans certaines limites. Les personnes morales pourront bénéficier de prêts avec ou sans intérêt de la part de prêteurs non professionnels jusqu’à un million d’euros. Le taux appliqué est nécessairement fixe et ne doit pas dépasser celui de l’usure, ce qui peut limiter l’attrait pour ce mode de financement. De la même manière, les internautes sont plafonnés dans les montants qu’ils peuvent prêter (5 000 € pour les crédits gratuits et 2 000 € pour les prêts avec intérêts). Là encore, un frein apparaît pour le financement des biotechs santé par ce biais. Le décret du 28 octobre 2016 permet de lever 2,5 M€ par projet (montant identique à celui en equity) mais uniquement via le nouveau système de mini-bons et non le prêt classique. Ces derniers sont d’ailleurs régis sous le statut de CIP et non d’IFP. À l’instar de l’investissement en capital, le crowdlending dans son ensemble est régi par le CMF (art. L 548-1 et s.), qui prévoit des obligations d’honorabilité pour les IFP et des obligations d’information renforcées. Est ainsi prévue, par exemple, une obligation de divulgation, dans le rapport annuel, du taux de défaillance des projets dans les 36 derniers mois.

Tableau 1

Caractéristiques des différents types de crowdfunding

	Don	Récompense	Crédit	Equity
Élément de qualification	Transmission définitive à titre gratuit d’une somme d’argent	Transmission définitive d’une somme d’argent en échange d’une contrepartie	Transmission à titre temporaire d’une somme d’argent contre remboursement avec ou sans intérêt (dérogation au monopole bancaire)	Transmission à titre définitif d’une somme d’argent contre des titres (dividendes) ou un partage des bénéfices futurs (plus-values)
Contrepartie	Pas de retour	Retour minime : objet à prix réduit, goodies (mais pas un médicament)	Taux fixe plafonné en cas de prêt avec intérêt	Droits de vote + dividendes en prise de participation (gouvernance en direct ou en holding) ou royalties
Types de plateformes	Généralistes	Généralistes	Généralistes	Généralistes ou spécialisées
Règles spécifiques	Statut d’intermédiaire en financement participatif (IFP)	NA	Statut d’IFP Règles protectrices des contributeurs renforcées	Statut de conseiller en financement participatif (CFP) Règles protectrices des contributeurs renforcées
Avantages, inconvénients	Opportun (Sadi et al., 2014) mais trop faibles montant collectés	Simple mais trop faibles montant collectés	Levier pour d’autres financements	Coût d’entrée et ticket d’entrée différents selon le type gouvernance, idem sur la capacité de contrôle de l’actionnaire
Montants moyens de collectes	Très faibles	Très faibles	Élevés, montants par internaute plafonné	Élevés
Montants projets	Faible	Faible	Projets >100 k€ Montant par projet plafonné	Montants >100 k€ en prise de participation Montants entre 20 k€ et >100 k€ en royalties Montant par projet plafonné
% des projets de santé dans la collecte par type de crowdfunding en 2014 (FPF, 2015)	30 %	3 %	5 %	26 %

Caractéristiques des différents types de crowdfunding

24 L’equity crowdfunding est enfin plus complexe. Il peut se définir comme « la vente de titres nominatifs à des investisseurs principalement par des entreprises en phase d’amorçage » (Wardrop et al., 2015, p. 17). En raison de sa complexité et du risque qu’il représente pour les investisseurs, il est l’objet d’une règlementation spécifique en France issue de l’ordonnance du 30 mai 2014 (art. L 547-1 et s. du CMF), qui prévoit notamment des obligations renforcées d’information de la part des CIP et un filtrage des internautes avant de pouvoir accéder aux projets sur la plateforme. Ces règles ont principalement pour but de prémunir les investisseurs contre des investissements inconsidérés. L’investissement en capital présente généralement les cinq caractéristiques suivantes : 1) une plateforme permettant aux entreprises (SA ou SAS) qui souhaitent ouvrir leur capital (généralement des PME/TPE en forte croissance et des start-up innovantes) d’effectuer une levée de fonds auprès de professionnels ou de particuliers ; 2) selon deux modes d’investissement que sont l’investissement en capital ou en royalties, 3) pour des contributions de petite taille offrant aux contributeurs des rémunérations sous forme de dividendes ou de plus-values, 4) en association possible avec des intermédiaires financiers « classiques » (banques, business angels, fonds de capital-risque, etc.), 5) et reposant sur deux modèles de gouvernance (en direct ou via une holding).

25 Le modèle économique de l’investissement en capital est généralement déployé sur des projets d’un montant supérieur à 100 000 euros, le montant moyen collecté par projet s’élevant à 411 341 euros (Financement Participatif France, 2017). Il s’agit du modèle traditionnel d’equity ce qui explique que, sur un total de 68,6 millions d’euros collectés sur les plateformes d’equity crowdfunding, 68,2 millions d’euros l’aient été par ce biais contre 0,4 million d’euros en royalties (Financement Participatif France, 2017).

26 La plupart des plateformes d’equity sont généralistes. Elles diffèrent plutôt dans la phase financée et le type d’entreprises ciblées (Attuel-Mendès et al., 2018). Rares sont celles qui affichent une exigence d’ancienneté pour le financement de leur croissance. Plus généralement, les start-up et les PME sont visées. Elles mettent l’accent sur les entreprises innovantes à fort potentiel de développement.

27 L’investissement en royalties, est une alternative au modèle traditionnel d’equity crowdfunding. Il concerne généralement les projets dont les montants se situent entre 20 000 et 100 000 euros et dont le montant moyen collecté par projet s’élève à 37 438 euros (Financement Participatif France, 2017). Cette forme de financement peut être assimilée à une avance sur revenus pour le porteur de projet. Dans ce modèle, le porteur de projet cède sa propriété intellectuelle (Boyer et al., 2016, p. 31). L’investissement en royalties ouvre le droit au partage des bénéfices de façon proportionnelle à l’investissement initial mais implique un risque d’investissement à fonds perdus en cas d’absence de chiffre d’affaires (Augé, 2016). La redevance est soit récurrente jusqu’à ce que l’investisseur récupère son capital plus la prime qu’il a négociée dans son contrat de cession de revenus futurs, soit simultanée à la cession de brevets ou de licences. Cette innovation de l’equity crowdfunding, présente trois avantages pour les porteurs de projet : 1) la possibilité de lever des fonds propres sans endettement et sans montant maximal ; 2) un partage proportionnel fonction du chiffre d’affaires qui implique qu’en l’absence de bénéfice l’entreprise ne verse rien et qu’en cas de croissance des revenus un remboursement anticipé soit envisageable sans pénalité et 3) aucune perte de contrôle dans la mesure où les contributeurs disposent seulement d’un droit au partage des bénéfices (contrairement à l’investissement direct consistant à acquérir une part de la société et par conséquent une part de son contrôle). En pratique, la conjonction de ces atouts (absence d’effet dilutif et de plafond, flexibilité) devrait permettre de servir les entreprises à la recherche de financements oscillant entre 500 000 euros et 3 millions d’euros. Pour les investisseurs, l’avantage majeur réside dans le fait qu’ils n’ont pas à réfléchir à une stratégie de sortie puisqu’ils bénéficient la plupart du temps d’un retour trimestriel. Si le projet soutenu marche moins bien que prévu et qu’il est toujours en activité, il est possible de prévoir que la durée du retour sur investissement soit prolongée jusqu’au remboursement de la somme investie. Ce modèle peut toutefois inquiéter dans la mesure où il n’est pas directement régi par l’ordonnance du 30 mai 2014. C’est ce qui peut expliquer que peu de plateformes l’utilisent en France (My Pharma Company, Wedogood et plus récemment Monaco Crowdfunding chez nos proches voisins) contrairement au monde anglo-saxon où il est connu sous le nom de « revenue-based finance » et principalement développé dans le secteur de l’immobilier.

28 Le premier mode de gouvernance des plateformes d’equity est l’investissement en direct qui consiste pour les contributeurs à investir en propre sur la plateforme pour les projets qui les intéressent. Les coûts d’entrée sont généralement inexistants (inscription gratuite sur la plateforme, pas de frais de dossier, pas de déplacement pour rencontrer un spécialiste financier comme pour un investissement classique, etc.). Néanmoins, cette forme présente deux désavantages non négligeables : 1) un ticket minimum élevé pour limiter le nombre d’investisseurs, constituant de fait une barrière à l’entrée et 2) un actionnariat fragmenté qui annihile la capacité de contrôle de l’actionnaire (Galadima, 2014). C’est pourquoi un second type de gouvernance peut être privilégié. Il s’agit de celui dans lequel un véhicule d’investissement ad hoc est créé, une holding, pour regrouper l’ensemble des investisseurs particuliers et leur permettre d’investir collectivement dans la cible. Ceci évite la dispersion de l’actionnariat (Attuel-Mendès et al., 2018). Dans la mesure où les investisseurs sont mutualisés et représentés par un tiers unique interlocuteur pour l’entrepreneur (Bain, 2015), le montant du ticket d’entrée est plus faible que celui en investissement en direct. En sus de l’avantage lié à la mutualisation des contributeurs (Rose, 2016), la holding permet de participer activement à la gouvernance de l’entreprise car le représentant élu de la société holding – généralement un membre de la plateforme – est présent dans le comité stratégique ou le conseil d’administration de la société financée, avec une participation minoritaire ou des droits de vote limités (Girard, 2015). La question du contrôle par la plateforme se pose à deux niveaux. D’une part, pour la foule en représentant les intérêts des investisseurs et en tentant de déployer des mécanismes de gouvernance disciplinaires (Fasshauer, 2016). D’autre part, pour elle-même au service du porteur de projet, ce qui permet de créer de la valeur autour de la constitution d’un réseau d’investisseurs et d’experts, rejoignant ainsi la dimension cognitive de la gouvernance (Girard et Deffains-Crapsky, 2016). On retrouve bien les caractéristiques des marchés bifaces au service de deux clientèles différentes (Weyl, 2010).

29 La forte incertitude liée au projet de l’entreprise biotechs et à sa compréhension par la « foule » rendrait le don plus opportun que les autres types de financement participatif (Sadi et al., 2014). Cependant, le prêt participatif, même s’il est très encadré sur les sommes mises en jeu, pourrait constituer une clé d’entrée à d’autres sources de financement (bancaire ou autre) offrant un levier indispensable au lancement et au développement du projet. Enfin, l’equity apparaît comme une solution viable dans un modèle économique très consommateur de trésorerie, et cela dès lors que les plateformes de crowdfunding proposent de gérer des holdings pour regrouper les investisseurs. En effet, plusieurs tours de table sont nécessaires au financement des projets et le nombre d’individus au capital pourrait décourager les sociétés de capital-risque pour des levées de fonds ultérieures. On peut donc légitimement s’interroger sur la façon dont le crowdfunding peut contribuer à financer l’innovation en biotechs. C’est ce que nous nous sommes efforcé de vérifier par l’intermédiaire des entretiens menés.

1. Identification de l’entreprise

32 Les dirigeants en biotechnologies santé sont issus pour l’essentiel de cursus scientifiques parfois complétés d’une formation managériale. Une différence apparaît toutefois entre les fondateurs en technologie médicale et ceux en développement de médicament, les premiers ont tous suivi une formation en management, là où les seconds sont près d’un tiers à ne pas posséder cette double expertise.

33 Cet entrepreneuriat scientifique prend la forme quasi exclusive d’une société par action simplifiée (SAS), par souci de flexibilité. « C’est la norme en création de start-up ». Les PME intensives en recherche ont besoin de rester agiles afin de saisir toutes les opportunités financières et stratégiques de leur environnement.

34 La start-up issue de l’activité scientifique est par ailleurs proche des pôles du savoir (universités, centres de recherche), celle-ci teste et lance de nouveaux produits et de nouvelles technologies. Quatre projets parmi les treize étudiés sont d’ailleurs issus de la recherche publique. « On est des universitaires qui fondent une start-up ». C’est l’image même du chercheur-entrepreneur qui privatise et brevète des connaissances académiques et se trouve enserré dans un réseau d’acteurs complémentaires qui consolident son projet et réduisent les risques de blocage. La proximité joue ici un rôle essentiel, notamment à travers le passage par des incubateurs qui « offrent des espaces où les entreprises peuvent aller pour un prix raisonnable » et apportent « une aide en finançant une première étude de marché, une partie du développement proto ». Ces incubateurs sont pour l’essentiel généralistes, ce qui peut en réduire l’intérêt du fait « de leur manque d’expertise dans les domaines de la santé au niveau du réseau ». « C’est le problème des incubateurs qui ne font qu’incuber alors qu’on doit prendre la main des porteurs de projet pour les amener au succès ». La participation à un incubateur apparaît aussi parfois seulement comme un enjeu politique de visibilité régionale, au-delà d’une dynamique business.

Tableau 2

Liste des entreprises interrogées

Entreprise	Origine recherche	Incubé	Type	Montant levé par CF* en k€	Financement complémentaire	Plateforme	Gouvernance	Année levée de fonds
Acticor Biotech	Publique	Oui	DD	400	FP, concours, business angels	Anaxago	Holding	2014
Anagenesis Biotechnologies	Privée	Oui	DD	Abandonné en cours de levée	FP, concours	Wiseed	NA	2015
Biosantech	Privée	Non	DD	803	FP et love money	Happy Capital	Direct	2014
Ecrin Therapeutics	Publique	Oui	DD	660/450	Concours, CIR, prêt d’honneur, subvention, prêt garanti	Wiseed	Holding	2015/2016
Neurosys	Privée	Non	DD	340	FP, subvention, BPI, fonds bancaires, business angels, activité	Hoolders	Direct	2016
NH TherAguix	Privée	Non	DD	1100	FP, concours, prêt garanti, activité	Pre-IPO	Holding	2017
NVH Medicinal	Privée	Oui	DD	450	Concours, CIR, OSEO, emprunt, fonds européen	Happy Capital	Direct	2015
Axilum Robotics	Publique	Oui	MD	80	FP, concours, fonds unique d’investissement	Hoolders	Holding	2016
Biocellvia	Privée	Non	MD	600	FP, prêt garanti, activité	Sowefund	Direct	2016
Bionext	Privée	NA	MD	NA	NA	NA	NA	NA
Carlinatech	Privée	Oui	MD	400	FP, subvention, prêt garanti, fonds régionaux, activité	Hoolders	Holding	2016
Kaptalia	Privée	Oui	MD	Échec (objectif non atteint)	FP, love money concours, pépinière, BPI	BoosterHealth	NA	2015
Poietis	Publique	Oui	MD	900	FP, love money, concours, SATT, subvention, BPI	Wiseed	Holding	2015

Liste des entreprises interrogées

Note : CF : crowdfunding, k€ : 1 000 euros, DD : Drug Device, FP : fonds propres.

35 Enfin, 85 % des entreprises interviewées sont lauréates d’un prix institutionnel. Leur projet, dont la preuve du concept était établie, concourrait au prix i-Lab ou Création développement de la BPI (anciennement Oseo), permettant de poser les bases d’une légitimité et d’une reconnaissance scientifiques, ouvrant par ailleurs les portes aux fonds d’amorçage de la BPI.

36 L’activité en biotechs santé est très capitalistique, nécessitant cette intervention financière de la BPI et aussi des régions. « Il est facile de convaincre des fonds nationaux d’amorçage, mais 1 à 2 millions ne suffisent pas quand on fait du Drug Development ». L’aide au financement est très difficile car elle est basée sur une « analyse de haut de bilan […] l’aide est à hauteur des fonds propres ».

37 Tous les dirigeants interrogés ont souligné les risques inhérents à la vallée de la mort, « déplacée entre l’amorçage et la clinique », mettant en exergue l’impossibilité de passer par l’emprunt bancaire. « Les banques ne suivent jamais, jamais, jamais. À cause des cycles longs, on ne peut pas montrer de chiffre d’affaires récurrent. Ils sont incapables de calculer le risque de nos sociétés ». Ces cycles longs traduisent un décalage important dans le temps des retours sur investissements, qui ne sont pas en adéquation avec « les fonds impatients ». L’un des répondants ira jusqu’à s’interroger sur sa compétence stratégique « c’est la sixième année sans revenu, mais il faut compter dix ans sur ce genre de projet ; je pensais être nul, mais c’est normal sur ce genre de projets ».

38 C’est donc bien à l’amorçage que le crowdfunding apparaît comme un mode de financement complémentaire à un financement traditionnel, compte tenu des montants colossaux à lever. « On considère qu’il faut 5 millions d’euros pour arriver au début de la phase I. Pour arriver au début de la phase II, quand la molécule a le plus de valeur, il faut ajouter entre 30 et 50M€ de plus ». Or, une molécule sur 10 000 en DD devient un médicament. Les biotechs santé mobilisent donc le financement participatif aux côtés des prêts de la BPI, des prêts d’honneur, des avances remboursables ou encore du crédit-bail. Les subventions des collectivités territoriales et de pôles santé (tels que les cancéropôles) et les prix issus de concours viennent apporter une caution scientifique aux projets. “Créadev donne une crédibilité. La subvention [associée] est un très bon processus pour créer une start-up”. Enfin, la vente de prestations de services « fait des rentrées court terme. On ne peut pas compter que sur des investisseurs. Il faut avoir un plan B ».

39 Le passage de fonds publics à la recherche de fonds privés, « de la paillasse à l’industrialisation » est particulièrement délicat, inscrit dans une logique de « rapport entre l’offre et de la demande », où « les moyens des fonds d’investissement ont peu évolué et le nombre d’acteurs à financer a été multiplié par 30 ». La crise de 2008-2009 a amplifié les difficultés à trouver des sources de financement, « même les entreprises avec un track record galèrent pour trouver des fonds, même avec les investisseurs institutionnels ».

40 Ces investissements institutionnels ont souvent un ancrage territorial, dont l’expertise, selon qu’elle soit axée en biotechs ou non, va faciliter l’accès à des ressources financières. Les territoires alimentent ainsi un milieu innovateur, où la capacité d’innovation et la création de start-up sont intimement liées à l’économie locale et à l’appétence des business angels locaux pour les projets santé risqués. Le dynamisme des biotechs inscrites sur le réseau alsacien témoigne de ces inégalités d’accès financiers selon les territoires : « Strasbourg est plutôt bon, ce qui tient au fait qu’il y a beaucoup de projets biotechs, [constituant] une véritable pouponnière puisqu’il y a beaucoup de projets biotechs. »

2. Choix de la plateforme

41 Il ressort des entretiens une prise de conscience différenciée de l’intérêt du crowdfunding selon qu’il s’agit de technologie médicale ou de développement de médicament. Pour les fondateurs de MD, c’est plutôt un choix par défaut voire « par dépit ». À l’inverse, dans le DD, le crowdfunding est vécu davantage comme une opportunité « pour dérisquer le projet » et « acheter du temps » pour « travailler de manière plus sereine et moins dans la précipitation ». Les sources d’information concernant les plateformes divergent selon les interrogés, même si le recours à l’entourage et aux médias est récurrent. Un élément important se dégage lorsque l’information trouve sa source dans l’incubateur où l’entreprise a commencé son existence. En effet, les business angel peuvent alors démontrer une certaine réticence à faire intervenir la foule dans ces projets. Certains sont jugés « frileux ». Plusieurs verbatims illustrent ce propos : « faisons tout pour éviter de laisser venir manger d’autres entrants dans notre gamelle », « la foule est un danger dans cette logique de club ». France Angels voit ainsi, selon les dires d’un autre répondant, la finance participative comme un concurrent à ses activités. Ceci pourrait constituer un frein pour d’éventuelles levées, à l’instar de l’une des biotech de l’échantillon.

42 Si tous les fondateurs de biotechs interrogés ont opté pour le choix des plateformes d’equity, contrairement aux conclusions de Sadi et al. (2014), aucun consensus ne se dégage sur le choix d’une plateforme généraliste ou spécialisée. La complexité technique et scientifique des projets aurait pu incliner à penser à la nécessité de recourir à ces dernières. Néanmoins, elles sont jugées par certains répondants comme ne donnant accès qu’à un nombre d’investisseurs trop restreint tout en augmentant de manière démesurée la mise en concurrence de projets santé. Les critères finalement exprimés sont de trois ordres : affectif avec l’évocation du « feeling », rationnel avec le choix du « professionnalisme » et des « réseaux d’investisseurs » voire du « crowdfunding de luxe », et d’« opportunité ». Ces résultats confirment la vision présentée plus haut selon laquelle le financement participatif fondé sur l’investissement en capital, intervenant en haut de bilan – à savoir sur les éléments stables (capitaux propres et dettes financières moyen-long terme) – est le plus adapté à la phase d’amorçage.

3. Dilemme compréhension/divulgation

43 Quelle que soit la plateforme sur laquelle le projet biotechs est présenté, une problématique majeure surgit, celui de la communication. Si l’économie devient plus collaborative, également en sciences de la vie, une vigilance toute particulière doit être prévue afin de ne pas donner de faux espoirs aux investisseurs. Un dilemme vient alors tirailler les fondateurs qui doivent concilier les difficultés de compréhension de la foule, condition sine qua non de la réussite de la levée, et le danger de la divulgation des éléments sensibles du projet. Ce verbatim résume parfaitement ce propos : le crowdfunding « ouvre des portes mais fait courir un risque ». Un parallèle est même fait par deux répondants en MD avec la Bourse : « c’est équivalent à une entrée en Bourse car on dévoile tout ». La communication devient donc sous condition. Pour maximiser les chances de succès auprès des investisseurs traditionnels, il faut conserver une communication « fondamentale » à destination des scientifiques « pour donner de la légitimité ». Parallèlement, il convient de développer une communication à destination de la foule : « le financement participatif n’a de sens que si on peut communiquer » et « la finalité doit toujours être très claire ». Pour autant, une certaine vigilance doit être conservée, il ne faut « pas faire le buzz mais rester actif » et « ne pas survendre les résultats ». Cela rejoint le problème du contrôle de l’information divulguée. Très souvent, le problème est réglé rapidement. Les éléments stratégiques sont en effet d’ores et déjà protégés par des brevets ou des licences ou divulgués seulement après un premier filtrage imposé par la loi, comme pour les éléments du business plan. Quelques fois, en revanche, les biotechs se sentent dépossédées de leur communication voire victimes d’un « manque de transparence » confinant à des « pseudo-mensonges ».

44 Malgré cette critique, le rôle de la plateforme est largement loué pour son accompagnement en matière de communication, qui peut aller jusqu’à offrir un « service clé en main » voire un « package com’ avec un réalisateur professionnel » et accéder à des médias ciblés. Les porteurs de projets conservent néanmoins un rôle d’animation de leur réseau et de la nouvelle communauté qui s’est constituée, que ce soit en amont de la levée, pendant et après sa clôture.

45 Le dilemme lié à la divulgation d’informations mis en évidence ici, ou autrement dit les risques d’asymétrie d’information et d’opportunisme, est symptomatique des pratiques d’innovation collaboratives ou ouvertes que les industries de santé mobilisent comme l’a démontré Pisano en 1997. En effet, le développement du crowdfunding a pour origine le crowdsourcing, qui est une pratique d’innovation ouverte faisant appel à l’intelligence collective de la foule (Howe, 2006). Or, si l’innovation ouverte (Open Innovation) consiste pour des entreprises à ouvrir leur recherche à des collaborations extérieures (Chesbrough, 2003), ce concept regroupe une réalité de pratiques très larges incluant la recherche précompétitive et/ou partenariale, mais aussi le crowdsourcing. Il n’est donc pas étonnant de retrouver dans cette étude exploratoire les problématiques de partage, de transfert d’informations et de communication, déjà identifiés dans ces nouveaux modèles d’innovation décloisonnés.

4. Profil des contributeurs

46 Cette communauté d’investisseurs peut recouper un nombre très varié d’internautes, allant de 9 jusqu’à 900 contributeurs. Les profils sont variés, même si des tendances se dégagent autour de grandes masses : un réseau d’amis professions libérales en santé, des particuliers « boursicoteurs » et enfin des financiers qui entrent au tour de table via la plateforme ou concomitamment en marge de cette dernière.

47 Une nouvelle fois, l’échelle de distribution des montants investis est très large, allant de 100 à 300 000 euros par contributeur. Il est par conséquent très difficile d’analyser la moyenne par investisseur, puisqu’elle varie autour de 1 000 à plus de 30 000 euros. Les fondateurs interrogés ne se préoccupent pas nécessairement de ces questions précises. En effet, ils sont davantage tournés sur le fruit de la levée que sur l’analyse fine de sa composition, en particulier lorsque le nombre des contributeurs est élevé et la gouvernance sous forme de holding. On remarque aux dires de certains interrogés une majorité de contribution de faible montant avec une queue de distribution particulièrement élevée. Aucune tendance différenciante ne se dégage selon qu’il s’agisse de MD ou de DD. En revanche, le porteur de projet conserve la possibilité de fixer le ticket d’entrée minimum. Il varie dans l’échantillon de 100 à 2 500 euros. Le mode de gouvernance retenu n’a paradoxalement pas d’influence sur le ticket d’entrée, alors qu’on aurait pu anticiper une surre-présentation des tickets plus bas dans les holdings. Le montant minimum requis est globalement respecté à une exception près sur laquelle, bien que le minimum ait été prévu à 2 000, une promesse de 1 000 euros a été intégrée par la plateforme dans le pool de contributeurs.

48 Les motivations des contributeurs, aux dires des porteurs de projets interviewés, gravitent autour de considérations financières (« défiscalisation », « ISF », « boursicoteurs » ou habitués « du financement des start-up »), de l’intérêt pour la maladie voire d’un « intérêt technologique », et enfin de l’affect voire de l’altruisme (« participation de cœur », « gens ayant aimé le dossier », « participer à l’histoire », « pour aider »). Un fondateur résume parfaitement le propos : « le crowdfunding entre de plus en plus dans l’esprit des entreprises de santé car tout le monde est concerné par la maladie ».

5. Gouvernance

49 L’échantillon retenu présente une quasi-égale répartition entre les deux modes de gouvernance en holding ou en gestion directe avec pacte d’actionnaires. Pour un dirigeant, l’investissement en direct a été un choix de circonstance, n’ayant que neuf contributeurs, pour un autre, il s’agissait d’une question de coût : « moins cher et moins compliqué qu’une holding ». Les pactes d’actionnaires sont jugés « légers », « à priori ils ne [sont] pas lus » par les signataires. À l’inverse, le recours à cette gestion indirecte était une condition sine qua non pour un autre chef d’entreprise, à tel point qu’il a exclu de recourir à une autre plateforme qui ne proposait qu’un investissement en direct. Certaines plateformes proposent en effet le choix entre les deux modes (Wiseed par exemple) alors que d’autres n’en privilégient qu’un seul (Anaxago, Happy Capital). On observe que le discours des répondants est particulièrement tranché pour ceux en faveur de la holding, pointant du doigt les avantages et inconvénient de ce mode de gouvernance : « personne ne veut entrer dans une société privée où il y a 200 investisseurs », « les gens qui viennent en direct sont ingérables car trop nombreux » alors que « la holding facilite la vie du dirigeant » et « simplifie la gouvernance ». En effet, dans ce cas, la foule n’a qu’un nombre limité de représentants aux assemblées générales de la société. Ce risque de multiplication des potentiels actionnaires minoritaires peut même freiner la participation d’autres investisseurs, comme les business angels.

50 Au-delà de la simple forme de la gouvernance, un autre enjeu de pouvoir a été mis au jour grâce aux entretiens menés, celui de l’étendue de l’ouverture du capital à des investisseurs externes. Comme dans toute entreprise, les dirigeants contactés ont souligné leur vigilance à rester majoritaire et à conserver une maîtrise de leur dépendance à l’égard des investisseurs. Une autre forme de dépendance plus inédite apparaît quand il est question d’envisager une nouvelle levée. Dans la mesure où la plateforme peut elle-même co-investir aux côtés de la foule, comme Happy Capital, elle devient une véritable partie prenante, ce qui limite la possibilité de procéder à une levée sur une autre plateforme.

51 Enfin, pour ce qui est des scénarios de sortie, on observe un consensus : « une start-up n’a pas vocation à être pérenne ». Cette sortie n’est jamais prévue avant la phase II et il n’est jamais envisagé d’aller jusqu’à la commercialisation, que ce soit pour le DD ou le MD. Les deux possibilités envisagées sont la mise sous licence ou le rachat par un laboratoire pharmaceutique ou bien une introduction en Bourse. Le secteur des biotechs est fortement soumis aux logiques d’alliances, notamment avec ses laboratoires pharmaceutiques. Néanmoins, elles n’interviennent pas avant d’avoir optimisé la prise de risques. Le crowdfunding ne vient pas bouleverser l’attribution des rôles au sein de ces rapprochements.