1La crainte nationale et la mécompréhension que nous avons de la dette, des déficits et des emprunts ne sont pas illogiques, étant donné leur rôle dans la Grande Récession qui continue d'étouffer notre économie  [1]. Mais une telle confusion est aussi terriblement destructrice. Elle a contribué à nous mener dans la récession, et elle nous empêche de nous en sortir.

2Au cours de la dernière décennie, trop de ménages, de gouvernements, d'entreprises et de banques ont emprunté avec imprudence, poussés par des " innovations financières ", des garanties inadaptées et un pur mépris quant à leur capacité à répondre aux engagements qu'ils prenaient. Puis, en septembre 2008, le système a craqué. Une banque d'investissement particulièrement surendettée, Lehman Brothers, a fait faillite, et la bulle de la dette mondiale a éclaté. Des millions de personnes ont perdu et continuent à perdre leur maison. Le chômage est endémique et près de la moitié des chômeurs sont sans emploi. Les charges de la dette des nations souveraines, et celle de la Grèce en particulier, constituent des menaces existentielles. [...]

3Rien de tout cela n'était inévitable. Quelques rares et précieux économistes avaient mis en garde contre la bulle immobilière qui est à l'origine de la récession. Si les emprunteurs et les prêteurs avaient traité la dette de façon plus responsable, nous ne serions sans doute pas coincés là où nous en sommes aujourd'hui. Il y a quelques années, l'économiste Hyman Minsky avait mis en garde quant à la situation exacte dans laquelle nous nous trouvions avant l'éclatement de la bulle, c'est-à-dire une instabilité créée par l'endettement des marchés financiers en période d'expansion économique. Si nous l'avions écouté au lieu d'écouter les notions greenspaniennes d'" autocorrection des marchés ", nous serions dans une bien meilleure situation.

4En d'autres termes, il y a des coûts d'opportunité très élevés à une mauvaise compréhension et à une mauvaise utilisation des dettes, tant en période d'expansion que de récession. Les économistes ont une bonne compréhension des identités comptables impliquées par la dette publique - les relations de base entre les déficits, l'épargne et la dette. Mais nous sommes en désaccord sur leurs conséquences. Les participants aux marchés financiers semblent régulièrement réapprendre les leçons concernant le cycle de l'instabilité associé au surendettement, un cycle identifié par Minsky il y a de longues années. Les politiciens se tracassent (et sont alarmistes) dès qu'il s'agit de déficits et de dette, sans démontrer une véritable maîtrise du sujet et sans faire preuve d'un grand activisme sur ces questions. Dans certains cas, ces positionnements sont motivés par une stratégie idéologique consistant à vouloir réduire le champ d'action du gouvernement, mais dans d'autres, ils ne parviennent pas à comprendre les nuances importantes concernant le but, le calendrier et l'ampleur des emprunts publics.

5Nous avons clairement besoin d'une meilleure compréhension du rôle et des menaces liés à la dette. Ce qui signifie de bien saisir un point crucial : compte tenu de l'état de l'économie, et en supposant des marchés de capitaux matures et une capacité à supporter le fardeau de la dette (et ce ne sont pas des hypothèses irréalistes - elles existent dans ce pays et dans la plupart des autres économies avancées), il y a peu de preuves empiriques conduisant à penser que nous devrions être particulièrement alarmés par un niveau de dette fédérale " élevé ", mais stable, tel que le niveau actuel des Etats-Unis, d'environ 70 % du produit intérieur brut (PIB). D'autre part, si vous ne pouvez pas taxer efficacement et sérieusement vos citoyens, comme en Grèce, tout niveau de dette est une menace fondamentale. (Notez que je fais ici une distinction entre les niveaux et les tendances. La projection qu'avec les politiques actuelles le gouvernement fédéral va, année après année, dépenser beaucoup plus qu'il ne récoltera est évidemment insoutenable.)

6Nous avons besoin de prendre un " engagement sur la sobriété de la dette ". Nous avons besoin de perspicacité et de sagesse pour savoir lorsque l'emprunt est utile et productif, et au contraire, lorsqu'il est imprudent. Pour les gouvernements, cela signifie aller au-delà de la peur irrationnelle ou idéologique de l'emprunt, surtout à une époque comme la nôtre. Pour les ménages, cela signifie ne pas considérer des emprunts insoutenables comme la source d'une hausse des revenus. Pour les marchés financiers, cela implique de reconnaitre la tendance prévisible à l'instabilité et la nécessité de la réglementation. [...]

La première étape : comprendre la dette

7Le concept de dette est tellement mal compris qu'il est nécessaire de reprendre quelques principes de base. La dette est ce qu'une personne, une entreprise ou un gouvernement accumule quand il/elle emprunte des ressources financières auprès d'un prêteur, et qu'il/elle doit rembourser au fil du temps. En ce qui concerne la " dette souveraine " - c'est-à-dire celle des gouvernements -, il y a quelques particularités. Lorsque les dépenses publiques dépassent les recettes, la différence au cours d'une année est appelée le déficit annuel. Et quand on additionne tous les déficits qu'on a accumulés depuis que nous sommes une nation et qu'on soustrait les excédents occasionnels, on obtient la dette.

8La dette des particuliers et des entreprises est tout aussi simple. Une famille peut emprunter pour investir dans l'éducation d'un enfant. Une start-up a besoin de capital physique - machines, bureaux, ordinateurs - et peut emprunter pour financer ces achats, comme le fait le propriétaire d'une usine pour mettre à niveau des machines vieillissantes. Ce sont des investissements, c'est-à-dire qu'ils sont censés apporter en retour un flux de paiements à partir duquel les engagements de la dette seront honorés. Mais les ménages, les entreprises et les gouvernements empruntent aussi pour stimuler la consommation à court terme, pour payer les salariés ou la facture annuelle d'assurance maladie.

9Il y a différents marchés avec différentes structures pour satisfaire tous ces emprunts. Les banques financent des cartes de crédit à court terme ainsi que des prêts hypothécaires à long terme. Les grandes entreprises empruntent souvent à court terme directement auprès d'investisseurs, comme les fonds monétaires, grâce à des titres d'emprunt de court terme. Les gouvernements empruntent à qui ils veulent, y compris auprès d'autres gouvernements, avec les Etats-Unis, la Chine et le Japon comme exemples les plus frappants (les Chinois et les Japonais détiennent ensemble plus de 2 000 milliards de dollars de titres américains.)

10Je suis sûr que, si vous pouviez regarder les impulsions électriques dans le cerveau d'une personne lambda quand vous lui dites " dette " ou " déficit ", les synapses activées seraient celles associées à la négativité. Pourtant, la dette a bien évidemment été un pilier économique depuis longtemps, avant même que l'argent n'existe. Les agents de l'économie de troc se devaient ainsi mutuellement et en permanence des biens et services. Sans la dette, très peu de gens posséderaient des maisons ou iraient au collège. Mais elle a mauvaise réputation en ce moment, en premier lieu parce qu'elle est trop importante.

11Durant des siècles, les gens ont emprunté pour acheter des maisons, mais dans les années 2000 ils ont dépassé les limites. La combinaison de trois facteurs clés a permis aux gens de s'installer dans des maisons qu'ils ne pouvaient pas payer. En termes économiques, le risque a été sous-évalué, et un risque sous-évalué est toujours ce qui met le feu aux poudres, gonflant la bulle de la dette. Le premier de ces facteurs était l'ingénierie financière grâce à laquelle les prêts hypothécaires ont été regroupés et vendus à des investisseurs, ce qui a conduit les prêteurs à être moins préoccupés par la capacité des emprunteurs à rembourser leurs prêts. Le deuxième était les faibles garanties demandées, les prêteurs étant réticents à évaluer de façon réaliste le montant de la dette que les gens pouvaient assumer en toute sécurité. Et le troisième était une toile de fond souvent négligée mais indispensable à tout cela : le manque de croissance des revenus des classes moyennes. Le revenu réel médian des ménages en âge de travailler a diminué de 10 % entre 2000 et 2010, passant de 61 600 dollars environ à 55 300 dollars en 2010. Et ce n'est pas juste une question de récession : il a aussi chuté de 2001 à 2007, lorsque l'économie était en expansion. Or, quand les revenus stagnent ou baissent, le seul recours des classes moyennes en âge de travailler est d'exploiter le marché du crédit, en particulier lorsque le crédit n'est pas cher et facile à obtenir.

Le déficit et ses griefs

12Avec le trop-plein de dette hypothécaire et la récession qu'il a causée, un autre facteur a donné mauvaise réputation à la dette. Il réside dans la façon dont les politiciens ont raconté et géré les déficits et la dette depuis des années. Il ne faut pas perdre de vue la motivation politique et idéologique de la lutte contre le déficit budgétaire. A une époque où les hausses d'impôt sont interdites, la réduction du déficit ne peut être atteinte que par des réductions de dépenses, et ceci est devenu un moyen d'invoquer un recul du gouvernement.

13L'un des refrains les plus courants dans le débat d'aujourd'hui consiste à dire que le gouvernement fédéral dépense trop. C'est une affirmation sans fondement : pendant des décennies, les dépenses fédérales ont oscillé autour de la moyenne historique de 21 % du PIB. Ronald Reagan et George H. W. Bush ont connu une moyenne autour de 22 %. Bill Clinton et George W. Bush autour de 20 %. Et les dépenses un peu plus élevées du président Obama sont une conséquence de la plus profonde des récessions depuis des décennies, sans quoi elles seraient du même ordre de grandeur historique.

14Ce qui est différent - et qui est pour une bonne part derrière les déficits structurels des dernières années (en tenant compte du ralentissement cyclique) -, c'est la baisse des recettes, conséquence des réductions fiscales de Bush et de leurs extensions, sans oublier les guerres en Irak et en Afghanistan. Depuis leur introduction au début des années 2000, les réductions d'impôt ont amputé les recettes fiscales de la nation de centaines de milliards de dollars chaque année. Au cours des dix prochaines années, on s'attend à ajouter 3 600 milliards de dollars à la dette. Sans ces coupes, notre budget à moyen terme (disons, au cours de la prochaine décennie) serait viable.

15Tant que de nouvelles recettes ne sont pas envisagées, la réduction du déficit revient à devoir attaquer les fonctions gouvernementales. Cela donne à l'argument antidéficit un fort soutien idéologique de la part des défenseurs du recul du gouvernement. Il y en a cependant d'autres qui ne sont pas motivés par l'idéologie antigouvernementale, mais qui se trompent quand même. Voici les erreurs conceptuelles qu'ils commettent.

Quand la dette compte

31Plus haut, j'ai mentionné la nécessité de prendre un engagement de sobriété de la dette, quelque chose qui ressemble à la prière de la sérénité adoptée par les Alcooliques anonymes (AA). Alors qu'AA invoque une divinité pour qu'elle lui apporte la sagesse de savoir et d'accepter ce que nous pouvons et ce que nous ne pouvons pas contrôler, nous aurions tendance à invoquer Adam Smith, John Maynard Keynes, et surtout Hyman Minsky : aidez-nous à comprendre lorsque l'emprunt est utile et productif et lorsque nous sommes en surendettement.

32Je mentionne ces trois auteurs parce que chacun d'entre eux a compris dans quelle mesure les défaillances du marché sont courantes sur les marchés financiers. Bien qu'Alan Greenspan et d'autres aient souligné les idées de Smith sur les incitations de marché, il est fascinant de contempler la leçon que livrerait Smith au " maestro " en ce qui concerne les théories contemporaines sur l'autocorrection des marchés financiers. Comme expliqué dans le livre essentiel de John Cassidy (How Markets Fail)  [3], " Smith et ses successeurs [...] croyaient que le gouvernement avait le devoir de protéger le public contre les escroqueries financières et les paniques spéculatives, qui étaient communes aux XVIIIe et XIX^e siècles en Grande-Bretagne ". Les hommes politiques d'aujourd'hui ignorent commodément ce Smith qui a écrit dans La Richesse des nations : " De tels règlements devraient sans doute être considérés, à certains égards, comme une violation de la liberté naturelle. Mais les efforts que ces quelques individus fournissent pour exercer leur liberté naturelle pourraient bien mettre en danger la sécurité de la société tout entière. Ils sont et devraient être contrôlés par tous les gouvernements. L'obligation de construire des murs mitoyens pour prévenir la propagation du feu constitue une violation de la liberté naturelle, au même titre que les règlements du commerce des services bancaires qui sont proposés ici. "

33Keynes, qui a toujours fait preuve d'un certain réalisme, connaissait les idées de Smith, et il aurait été particulièrement sceptique en ce qui concerne les hypothèses d'" anticipations rationnelles " que sous-tendent les théories modernes du marché. Bien que ces théories partent du postulat que les participants au marché aient en leur possession toutes les informations pertinentes nécessaires pour effectuer des choix économiques rationnels, Keynes reconnaît que " les décisions humaines [...] ne peuvent dépendre de simples anticipations mathématiques ". Si nous possédons parfois l'information dont nous avons besoin pour prendre des décisions économiques rationnelles, il arrive que nous soyons obligés de nous rabattre " sur une fantaisie, un sentiment, ou une opportunité ".

34Dans ce contexte, il n'est pas rare d'emprunter en vue de spéculer sur des risques qui n'ont pas de sens. C'est le cas lorsque l'on contracte des prêts hypothécaires qui se révéleront au-dessus de nos moyens, sauf si le prix des maisons continue à augmenter. Par conséquent, si un nombre suffisant d'entre nous adopte cette attitude au même moment, comme ce fut le cas dans les années 2000, nous introduirons dans le système un niveau d'instabilité susceptible d'engendrer les mêmes conséquences que celles auxquelles nous sommes confrontés à l'heure actuelle.

35A cet égard, c'est Minsky, un économiste formé à Harvard, largement bercé par le keynésianisme, qui a le mieux compris la manière dont les cycles d'endettement contemporains échappent à tout contrôle. Ainsi, si nous voulons éviter les écueils qui nous ont durement tourmentés depuis Adam Smith, alors nous devons accorder une attention toute particulière aux travaux de Minsky, et réfléchir sérieusement à la manière de les intégrer dans les politiques publiques.

36Pour progresser dans son raisonnement, Minsky s'est appuyé sur deux postulats qui divergeaient tous les deux de l'orthodoxie qui prévalait alors (il est mort en 1996) : premièrement, la centralité de la dette dans une économie qui fonctionne, et deuxièmement, la tendance à l'instabilité des marchés financiers.

37Comme je l'ai souligné au début de cet essai, la dette est non seulement saine, mais également essentielle à la croissance. Emprunter à l'avenir pour investir au présent est l'une des clés pour améliorer le futur. Ainsi, une partie des profits qui découleront de cet investissement pourra être utilisée pour rembourser la dette. [...] Dans cette perspective, l'incertitude et le risque doivent être pris en considération, et sur un marché rationnel, c'est le taux d'intérêt qui fixe le prix du risque. C'est d'ailleurs souvent ce qui se passe au début d'un processus de reprise économique. La croissance revient sur le devant de la scène, les entreprises et les ménages redeviennent progressivement actifs, et les prêteurs amorcent leur retour vers un degré raisonnable de prudence dans l'évaluation des possibilités de prêt.

38Néanmoins, lorsque la relance fonctionne et que la croissance prend de la vitesse, l'aversion au risque diminue. Les prêts qui ne semblaient pas solvables il y a de cela un an paraissent aujourd'hui plus attractifs. Par ailleurs, Minsky a également reconnu qu'il n'était pas rare de voir de nouvelles formes de prêts émerger à ce stade - des " innovations " permettant à leurs inventeurs de prêter bien avant leurs concurrents, dans un système en constante accélération. Or, ces innovations peuvent être mal comprises, pas seulement par l'emprunteur mais aussi par le prêteur. Il peut s'agir de paris qui ne pourront que mal se terminer. C'est notamment le cas des prêts dont le remboursement dépend entièrement de la bulle des prix de l'actif sous-jacent, ou encore des fraudes pures et simples, comme ce qu'on appelle aujourd'hui les " prêts menteurs " : les prêteurs intermédiaires ignorent, voire falsifient des documents pour générer une apparence de solvabilité.

39Le modèle de Minsky pourrait être perçu, à tort, comme relevant du sens commun, car, d'une part, le financement de la dette est procyclique, et d'autre part, les prêteurs deviennent moins clairs au fur et à mesure que le temps passe. Cependant, le modèle de Minsky va bien au-delà du sens commun. Comme le dit Cassidy, " au risque de le simplifier à outrance, l'argument de Minsky peut se réduire en quatre mots : la stabilité est déstabilisante ". Dans ce contexte, la dette peut agir comme un virus dans le corps d'un cycle d'affaires. Le virus commence par soutenir l'organisme de manière saine et salutaire, mais il se révèle en revanche incapable de moduler sa croissance, et finit par infecter le système dans sa globalité sous le poids de l'endettement.

40Notre incapacité à comprendre cette dynamique nous a conduits à notre biais : une fixation sur la dette alors que le système avait besoin de celle-ci, et à l'inverse, une complaisance à son égard lorsque nous avions besoin de plus de vigilance. Minsky aurait su reconnaître les signes qui indiquaient que quelque chose clochait dans le cycle de la dette des années 2000. La sous-évaluation des risques, les innovations financières, les effets de levier  [4] qui atteignaient des niveaux tels qu'ils étaient désormais devenus des multiples de leurs moyennes historiques, ou encore le système bancaire de l'ombre. Autant d'indices qui laissaient à penser que le virus avait été activé, et qu'il déstabiliserait bientôt le système.

Où tout cela va-t-il nous mener ?

41Comme je me suis attaché à le démontrer, la dette n'est pas seulement importante, c'est un outil essentiel à la croissance économique. Ni les familles, ni les entreprises, ni les gouvernements ne pourront s'aider ou aider leurs administrés de manière efficace si la faculté d'emprunter à l'avenir pour investir au présent ne leur est pas offerte. Pourtant, les défaillances du marché et les échecs politiques ont miné cette fonction essentielle, et l'économie politique du déficit budgétaire a si bien intégré cette idée que toute dette est considérée comme une mauvaise dette.

42Il est impossible de qualifier le dommage durable provoqué par cette tendance antidéficit. La bonne nouvelle est que, la politique mise à part, tout n'est pas figé. Les Etats-Unis continuent de bénéficier de marchés du crédit matures, flexibles et capitalisés de manière adéquate. En réalité, les marchés du crédit se comportent exactement comme ils devraient le faire en ce moment, avec des taux d'intérêt qui nous indiquent - qui nous crient - d'emprunter et d'engager une relance budgétaire. La banque centrale a abaissé le taux d'intérêt de ses interventions à zéro. Or, comme les ménages sont toujours dans une situation de désendettement et qu'ils continuent à évoluer dans un contexte économique incertain, ils ne sont pas particulièrement sensibles à ce taux, aussi bas soit-il. C'est la même chose pour les entreprises, qui sont remplies de réserves de liquidités mais ne sont pas décidées à les utiliser à moins qu'elles n'y trouvent une raison rentable de le faire.

43Par conséquent, ce qu'il faut désormais, c'est une demande plus forte, un nombre plus important de consommateurs et de commandes industrielles. En l'absence de ces éléments, la relance monétaire, l'opération Twist de la Fed  [5], qui n'est autre qu'un allègement quantitatif, risquent fort de ne pas se révéler d'une grande efficacité.

44En revanche, si plus de personnes pouvaient se remettre au travail et augmenter leur nombre d'heures travaillées, et par là même leurs fiches de paie, alors les entreprises observeraient une plus grande circulation des biens, et les investisseurs pourraient entrevoir quelques débouchés rentables. Comme économiste en chef du vice-président Biden, j'ai vu de près ce que le Recovery Act a apporté à cet égard. Au moment de son adoption, la baisse des taux de croissance et d'emploi a commencé à être endiguée. Le PIB a de nouveau augmenté à la mi-2009 et le taux d'emploi a crû au printemps de 2010. Mais alors que le Recovery Act (accompagné d'une politique monétaire agressive menée par la Réserve fédérale) a arrêté le déclin, il a seulement permis à l'économie de passer d'une position délicate à une position neutre.

45Nous sommes figés dans ce marasme, avec des capacités productives excédentaires, et la politique monétaire à elle seule ne peut pas nous en sortir. [...] [Répondre à ce défi] suppose de définir une politique d'investissement et d'emploi qui déborde le cadre de mon sujet. En revanche, ce que je souhaite exprimer, c'est simplement que nous serons incapables d'encourager une telle politique, que ce soit à long ou à court terme, si nous ne parvenons pas à comprendre le rôle que joue la dette dans notre économie et dans notre société. J'aimerais aller encore plus loin dans mon raisonnement. Notre mauvaise compréhension et notre peur irrationnelle de la dette et des déficits nous empêchent de résoudre la plus importante des questions politiques qui soient : quels doivent être la taille et le rôle du gouvernement ? Aussi longtemps que les Républicains s'appliqueront à vouloir réduire les dépenses, et aussi longtemps que le plus cher désir des Démocrates sera de les réduire dans de moindres proportions, nous ne pourrons pas répondre à cette question.

46Le débat sur ce thème fondamental ne pourra pas s'engager sur la base d'une question comme " quand parviendrons-nous à atteindre l'équilibre primaire ? " ou encore " à partir de quelle année sur la case budget le ratio dette/PIB de votre plan a-t-il décliné ? ". C'est ce qu'on appelle un gouvernement de comptables, plus motivé par la crainte que par les projets. C'est un débat destiné à rétrécir le champ du gouvernement. Mon analyse des défis futurs - démographique, économique et environnemental - m'amène à penser que, dans les années à venir, nous aurons besoin d'une sphère gouvernementale élargie et plus forte que celle que nous avons connue dans le passé. D'autres voient le futur différemment. Nos deux camps doivent faire le tour de la question : qu'attendons-nous et de quoi avons-nous besoin en termes d'investissement dans les infrastructures publiques, les régimes de retraite, la santé publique, la défense, la sécurité, l'éducation, l'innovation, les politiques contracycliques, et en ce qui concerne les autres facteurs de mobilité pour les plus démunis, etc. ? Engager ce débat sur la base d'une réduction du déficit - pas de nouveaux impôts, uniquement des réductions de dépenses - revient à biaiser le débat contre les progressistes dès le début. C'est en partant du principe que nous ne pouvons pas nous permettre d'assumer de tels engagements que nous nous plaçons en mauvaise posture, ou pire, dans la situation grecque.

47Malgré ce que tant de gens disent, nous sommes tout à fait capables de payer pour un gouvernement qui respecte les critères énumérés ci-dessus. Mais le faire nécessite de repenser la dette et son rôle dans l'économie et la société de manière rationnelle. Je reconnais que les pensées rationnelles en matière d'économie, celle-ci en particulier, n'ont pas le vent en poupe ces jours-ci. Mais alors que l'offre est en baisse, la demande augmente, et plus nous promouvons ce débat, mieux c'est.