Chapitre 2. Mettre un terme à la déflation et assurer une expansion autonome

Études économiques de l’OCDE 2005/3 n^o 3

Article de revue

Chapitre 2. Mettre un terme à la déflation et assurer une expansion autonome

Pages 49 à 76

Économie bancaire Analyse de la conjoncture Économie japonaise Économie asiatique Inflation

2005. Chapitre 2. Mettre un terme à la déflation et assurer une expansion autonome. Études économiques de l’OCDE, 2005/3 no 3, p.49-76. URL : https://shs.cairn.info/revue-etudes-economiques-de-l-ocde-2005-3-page-49?lang=fr.

« Chapitre 2. Mettre un terme à la déflation et assurer une expansion autonome ». Études économiques de l’OCDE, 2005/3 no 3, 2005. p.49-76. CAIRN.INFO, shs.cairn.info/revue-etudes-economiques-de-l-ocde-2005-3-page-49?lang=fr.

(2005). Chapitre 2. Mettre un terme à la déflation et assurer une expansion autonome. Études économiques de l’OCDE, no 3(3), 49-76. https://shs.cairn.info/revue-etudes-economiques-de-l-ocde-2005-3-page-49?lang=fr.

Notes

[1]
Il s’agit de la moyenne de toutes les entreprises mentionnées par le ministère des finances dans le Financial Statements Statistics of Corporations by Industry.
[2]
La rémunération des salariés, corrigée à l’aide de l’IPC, a baissé de 0.6 pour cent en 2003, contre 2.5 pour cent en 2002.
[3]
En juillet 2004, la hausse des prix de l’essence et du riz a majoré l’IPC de 0.3 pour cent (d’une année sur l’autre). Néanmoins, l’indice global a continué de baisser à un taux de 0.3 pour cent.
[4]
Une analyse des 11 épisodes précédents de redressement économique au Japon montre que la phase d’accélération initiale du cycle dure 12-18 mois (Jerram, 2004). Vient ensuite une seconde phase de la reprise, caractérisée par une croissance plus modérée.
[5]
Bien qu’instable, cet indicateur semble indiquer que l’investissement des entreprises continuera de croître. Les commandes de machines ont diminué aux premier et troisième trimestres de 2004, mais elles sont montées en flèche au second trimestre et les perspectives d’évolution pour le quatrième trimestre sont positives.
[6]
La corrélation positive a été rompue en 2002, lorsqu’une augmentation des marges bénéficiaires s’est accompagnée d’une diminution plus rapide des salaires réels. En 2003, une nouvelle amélioration des bénéfices a aidé à freiner la diminution des salaires réels.
[7]
Un rétrécissement (élargissement) de l’écart de production devrait conduire à une accélération (décélération) de l’inflation. L’inflation pourrait donc devenir positive avant que l’écart de production ne soit entièrement comblé. Un écart positif – indiquant que l’économie tourne au-delà de son rythme potentiel – semblerait suffisant pour assurer une inflation positive.
[8]
De fait, avant le passage à la méthodologie des indices en chaîne, la croissance potentielle était estimée à non moins de 2.0-2.5 pour cent, ce qui signifie que l’écart de production est encore important, à 5-6 pour cent (Matsuoka, 2004). En revanche, la croissance potentielle est estimée à 1.0 pour cent seulement par d’autres experts. L’Office du Premier ministre a publié une estimation de la croissance potentielle de 0.9 pour cent au troisième trimestre 2004.
[9]
Ces estimations ont été faites avant la révision des comptes nationaux du Japon en décembre 2004, qui s’est traduite par l’utilisation d’indices en chaîne. Faute de données fondées sur les indices en chaîne pour le stock de capital, il n’est pas possible d’obtenir une estimation cohérente de la croissance potentielle à l’heure actuelle.
[10]
Autrement dit, l’économie se trouve sur une partie très plate de la courbe de Phillips, qui illustre la relation inverse entre diminution de l’emploi et inflation. Ibaragi et Mourougane (2003) montrent qu’à des taux très bas d’inflation ou de déflation, la courbe de Phillips est presque plate. Une réduction du taux de chômage et/ou de l’écart de production n’a donc guère d’effet sur le niveau des prix.
[11]
La base monétaire est constituée par les billets de banque et les pièces en circulation et les soldes des comptes courants à la Banque du Japon.
[12]
La fragilité financière en 1997 a été un facteur déterminant de l’arrêt de l’expansion qui avait commencé à la fin de 1993.
[13]
De fait, la Banque du Japon a déclaré que les conditions ci-dessus sont des conditions nécessaires. Il peut cependant y avoir des cas dans lesquels la Banque jugera bon de maintenir l’assouplissement quantitatif même après que ces deux conditions auront été remplies.
[14]
La troisième solution – annulation pure et simple de la dette par l’État – n’est pas un choix plausible.
[15]
Cette estimation, établie par Standard & Poor’s, a été publiée dans le Nihon Keizai Shimbun du 11 juillet 2004. Une perte de cette ampleur représenterait environ 15 pour cent des fonds propres de catégorie I.
[16]
Communiqué de presse de la Banque du Japon, « La situation économique et monétaire actuelle », 18 février 2004.
[17]
Les facteurs spéciaux sont la titrisation, les passations de prêts par profits et pertes et facteurs connexes et les effets de taux de change.
[18]
Ce total comprend 65 banques régionales de catégorie I, 51 banques régionales de catégorie II, 321 banques Shinkin et 189 coopératives de crédit.

Citer cet article

(2005). Chapitre 2. Mettre un terme à la déflation et assurer une expansion autonome. Études économiques de l’OCDE, no 3(3), 49-76. https://shs.cairn.info/revue-etudes-economiques-de-l-ocde-2005-3-page-49?lang=fr.

« Chapitre 2. Mettre un terme à la déflation et assurer une expansion autonome ». Études économiques de l’OCDE, 2005/3 no 3, 2005. p.49-76. CAIRN.INFO, shs.cairn.info/revue-etudes-economiques-de-l-ocde-2005-3-page-49?lang=fr.

2005. Chapitre 2. Mettre un terme à la déflation et assurer une expansion autonome. Études économiques de l’OCDE, 2005/3 no 3, p.49-76. URL : https://shs.cairn.info/revue-etudes-economiques-de-l-ocde-2005-3-page-49?lang=fr.

Notes

[1]
Il s’agit de la moyenne de toutes les entreprises mentionnées par le ministère des finances dans le Financial Statements Statistics of Corporations by Industry.
[2]
La rémunération des salariés, corrigée à l’aide de l’IPC, a baissé de 0.6 pour cent en 2003, contre 2.5 pour cent en 2002.
[3]
En juillet 2004, la hausse des prix de l’essence et du riz a majoré l’IPC de 0.3 pour cent (d’une année sur l’autre). Néanmoins, l’indice global a continué de baisser à un taux de 0.3 pour cent.
[4]
Une analyse des 11 épisodes précédents de redressement économique au Japon montre que la phase d’accélération initiale du cycle dure 12-18 mois (Jerram, 2004). Vient ensuite une seconde phase de la reprise, caractérisée par une croissance plus modérée.
[5]
Bien qu’instable, cet indicateur semble indiquer que l’investissement des entreprises continuera de croître. Les commandes de machines ont diminué aux premier et troisième trimestres de 2004, mais elles sont montées en flèche au second trimestre et les perspectives d’évolution pour le quatrième trimestre sont positives.
[6]
La corrélation positive a été rompue en 2002, lorsqu’une augmentation des marges bénéficiaires s’est accompagnée d’une diminution plus rapide des salaires réels. En 2003, une nouvelle amélioration des bénéfices a aidé à freiner la diminution des salaires réels.
[7]
Un rétrécissement (élargissement) de l’écart de production devrait conduire à une accélération (décélération) de l’inflation. L’inflation pourrait donc devenir positive avant que l’écart de production ne soit entièrement comblé. Un écart positif – indiquant que l’économie tourne au-delà de son rythme potentiel – semblerait suffisant pour assurer une inflation positive.
[8]
De fait, avant le passage à la méthodologie des indices en chaîne, la croissance potentielle était estimée à non moins de 2.0-2.5 pour cent, ce qui signifie que l’écart de production est encore important, à 5-6 pour cent (Matsuoka, 2004). En revanche, la croissance potentielle est estimée à 1.0 pour cent seulement par d’autres experts. L’Office du Premier ministre a publié une estimation de la croissance potentielle de 0.9 pour cent au troisième trimestre 2004.
[9]
Ces estimations ont été faites avant la révision des comptes nationaux du Japon en décembre 2004, qui s’est traduite par l’utilisation d’indices en chaîne. Faute de données fondées sur les indices en chaîne pour le stock de capital, il n’est pas possible d’obtenir une estimation cohérente de la croissance potentielle à l’heure actuelle.
[10]
Autrement dit, l’économie se trouve sur une partie très plate de la courbe de Phillips, qui illustre la relation inverse entre diminution de l’emploi et inflation. Ibaragi et Mourougane (2003) montrent qu’à des taux très bas d’inflation ou de déflation, la courbe de Phillips est presque plate. Une réduction du taux de chômage et/ou de l’écart de production n’a donc guère d’effet sur le niveau des prix.
[11]
La base monétaire est constituée par les billets de banque et les pièces en circulation et les soldes des comptes courants à la Banque du Japon.
[12]
La fragilité financière en 1997 a été un facteur déterminant de l’arrêt de l’expansion qui avait commencé à la fin de 1993.
[13]
De fait, la Banque du Japon a déclaré que les conditions ci-dessus sont des conditions nécessaires. Il peut cependant y avoir des cas dans lesquels la Banque jugera bon de maintenir l’assouplissement quantitatif même après que ces deux conditions auront été remplies.
[14]
La troisième solution – annulation pure et simple de la dette par l’État – n’est pas un choix plausible.
[15]
Cette estimation, établie par Standard & Poor’s, a été publiée dans le Nihon Keizai Shimbun du 11 juillet 2004. Une perte de cette ampleur représenterait environ 15 pour cent des fonds propres de catégorie I.
[16]
Communiqué de presse de la Banque du Japon, « La situation économique et monétaire actuelle », 18 février 2004.
[17]
Les facteurs spéciaux sont la titrisation, les passations de prêts par profits et pertes et facteurs connexes et les effets de taux de change.
[18]
Ce total comprend 65 banques régionales de catégorie I, 51 banques régionales de catégorie II, 321 banques Shinkin et 189 coopératives de crédit.

1L’économie japonaise connaît un taux de croissance de l’ordre de 1 pour cent par an depuis 1992 dans un contexte de déflation, de baisse des prix des actifs et de contraction du crédit bancaire. Ces conditions défavorables ont persisté tout au long des deux phases de reprise qui ont commencé l’une en 1993 et l’autre en 1999. L’expansion actuelle, qui a débuté en 2002, a aidé à freiner la déflation, telle qu’elle est mesurée par l’indice des prix à la consommation, pour la ramener à un taux stable, proche de zéro. Il existe toutefois un certain nombre de risques qui pourraient compromettre une expansion durable, notamment un renchérissement du pétrole et une décélération des échanges mondiaux, en particulier en Chine, qui est une source essentielle de demande pour le Japon. Le présent chapitre examine les forces motrices de la reprise en cours afin de déterminer si elle sera suffisamment solide et durable pour mettre un terme aux facteurs défavorables persistants qui freinent l’économie japonaise depuis l’éclatement de la bulle économique au début des années 90. L’analyse porte ensuite sur le rôle de la politique d’assouplissement quantitatif dans le soutien de l’expansion et sur l’orientation qui pourrait être donnée à la politique monétaire une fois que la déflation aura cessé. La troisième section est consacrée à un examen du secteur bancaire visant à déterminer s’il s’est suffisamment assaini pour étayer une expansion durable. La dernière section propose une évaluation générale.

2Il ressort de ce chapitre que l’établissement d’une reprise auto-entretenue dépendra pour une grande part de l’évolution du marché du travail, où les salaires nominaux continuent de baisser. Néanmoins, compte tenu de la vigueur de l’investissement des entreprises, l’expansion japonaise semble devoir se poursuivre jusqu’à la fin de 2006, malgré des évolutions défavorables comme l’augmentation des prix du pétrole et une légère décélération des échanges mondiaux, comblant ainsi l’écart de production et mettant un terme à la déflation. La politique d’assouplissement quantitatif devrait être maintenue afin de soutenir l’expansion jusqu’à ce que l’inflation soit suffisamment élevée pour rendre négligeable le risque d’un retour à la déflation. Poser un taux d’inflation largement positif – et non pas simplement supérieur à zéro – comme condition pour modifier l’orientation actuelle de l’action monétaire rassurerait les marchés quant à la poursuite de la politique d’assouplissement quantitatif et réduirait le risque d’une hausse prématurée des taux d’intérêt à long terme, qui aurait une incidence défavorable sur l’activité économique, le secteur bancaire et l’équilibre budgétaire. Un léger dépassement de l’objectif d’inflation coûtera sans doute moins cher qu’un redressement précoce et abrupt de la courbe des rendements. La diminution continue du volume des prêts improductifs et l’amélioration de la rentabilité du secteur bancaire sont des évolutions qui vont dans le bon sens. Cependant, pour inverser l’actuelle contraction du crédit au secteur des entreprises, il faut poursuivre les efforts en vue d’améliorer la santé des banques, notamment renforcer leurs fonds propres. Cela devrait s’appliquer aussi aux banques régionales, qui progressent moins vite que les grandes banques.

La reprise au Japon est-elle autonome?

3L’expansion en cours est plus marquée que celles des années 90 (graphique 2.1), le taux de croissance de la production s’établissant à un peu plus de 2 pour cent par an depuis 2002. Cette expansion diffère sensiblement des précédentes à trois égards. En premier lieu, le secteur public a apporté une contribution négative à l’expansion au cours de la reprise actuelle, en raison principalement de compressions draconiennes de l’investissement public (partie B). En deuxième lieu, le fléchissement de la demande publique a été compensé par la demande intérieure privée, qui progresse à un rythme annuel de 2½ pour cent depuis 2002 (partie C). Enfin, à la différence des années 90, la demande extérieure a joué un rôle positif, contribuant pour un tiers à la croissance (partie D). En dépit de nombreux indicateurs positifs, le ralentissement de l’activité observé au deuxième trimestre 2004 et d’autres signes de faiblesse apparus depuis font craindre un essoufflement de l’expansion. Dans la présente section, nous examinerons les facteurs qui ont tiré la reprise et nous chercherons à savoir si celle-ci a des chances d’être durable. Cette évaluation est indispensable pour déterminer si la déflation va continuer et s’il est possible d’opérer un assainissement budgétaire plus ambitieux sans stopper prématurément l’expansion.

Graphique 2.1

Comparaison de la reprise actuelle avec celles des cycles passés

Description de l'image par IA : Six graphiques comparant la reprise économique actuelle avec celles des cycles passés sur dix trimestres suivant le creux.

L'image contient six graphiques représentant des variations économiques sur dix trimestres suivant un creux (T0). Chaque graphique compare la reprise actuelle avec celles des cycles passés. A. Produit intérieur brut (PIB) : Ce graphique montre l'évolution du PIB avec trois lignes représentant la reprise actuelle (ligne continue), la reprise de 1999 (ligne pointillée) et la reprise de 1993 (ligne en pointillés). Le PIB semble augmenter progressivement après le creux. B. Demande du secteur public : Ce graphique illustre la demande du secteur public avec les mêmes trois lignes de comparaison. La demande semble rester relativement stable après le creux, avec une légère augmentation vers la fin de la période. C. Demande intérieure du secteur privé : Ce graphique montre la demande intérieure du secteur privé avec les mêmes lignes de comparaison. La demande augmente progressivement après le creux, avec des variations notables entre les différentes reprises. D. Solde extérieur (contribution à la croissance) : Ce graphique présente le solde extérieur et sa contribution à la croissance. Les lignes montrent des fluctuations, avec des périodes de croissance et de déclin, mais une tendance générale à la hausse après le creux. E. Emploi : Ce graphique illustre l'évolution de l'emploi avec les mêmes lignes de comparaison. L'emploi semble diminuer après le creux, puis se stabiliser ou augmenter légèrement vers la fin de la période. F. Salaires réels : Ce graphique montre l'évolution des salaires réels avec les mêmes lignes de comparaison. Les salaires réels semblent diminuer après le creux, puis se stabiliser ou augmenter légèrement vers la fin de la période. Chaque graphique inclut une ligne verticale à T0, marquant le creux économique, et une ligne horizontale à 100, représentant la base de comparaison. Les variations sont présentées sur une échelle allant de 96 à 108 pour le PIB, de 90 à 115 pour la demande du secteur public, de 96 à 106 pour la demande intérieure du secteur privé, de -1,5 à 1,5 pour le solde extérieur, de 98 à 102 pour l'emploi, et de 96 à 104 pour les salaires réels.

Comparaison de la reprise actuelle avec celles des cycles passés

Variation sur les dix trimestres suivant le creux (T0)
1. Le début de la reprise actuelle – t= 0 dans les graphiques– est le premier trimestre 2002.

Facteurs à l’origine de la forte expansion

4Le taux d’expansion des exportations, supérieur à 10 pour cent depuis le milieu de 2003, a joué un rôle majeur dans cette reprise. La Chine (y compris Hong-Kong, Chine) est le principal marché, représentant un tiers de la progression des exportations japonaises au cours de la présente phase d’expansion, soutenue par une vigoureuse demande des autres pays d’Asie (graphique 2.2). L’effet positif du développement des exportations sur les bénéfices a été amplifié par la restructuration des entreprises qui a réduit les coûts, par le biais notamment de compressions de l’emploi et des salaires, et par une amélioration des bilans. De fait, le désendettement a ramené les exigibilités du secteur des entreprises non financières d’un sommet de 200 pour cent du PIB à environ 170 pour cent actuellement, niveau proche de ce qu’il était durant la période de la bulle [1] Ces facteurs ont aidé à doper les bénéfices de plus d’un quart sur les années 2002 et 2003. Une rentabilité plus élevée et une hausse des taux d’utilisation des capacités ont «tiré» l’investissement à un taux annuel de 6 pour cent. Les dépenses d’équipement ont aussi été encouragées par des possibilités d’investissement rentable fondées sur le progrès des technologies de l’information.

Graphique 2.2

Croissance des exportations japonaises par région

Description de l'image par IA : Graphique montrant la variation annuelle des exportations japonaises par région de 1998 à 2004.

L'image est un graphique en ligne représentant la croissance des exportations japonaises par région, exprimée en pourcentage de variation en glissement annuel en dollars des États-Unis. Le graphique couvre la période de 1998 à 2004. Il y a quatre séries de données distinctes représentées par différents types de lignes : 1. Chine et Hong Kong, Chine : Représentée par une ligne bleue continue. 2. Autres pays d'Asie : Représentée par une ligne bleue en pointillés. 3. États-Unis : Représentée par une ligne noire en pointillés. 4. OCDE Europe : Représentée par une ligne noire en pointillés. L'axe des x représente les années de 1998 à 2004, tandis que l'axe des y montre la variation en pourcentage allant de -40 à 60. Les tendances notables incluent des fluctuations importantes dans les exportations vers la Chine et Hong Kong, avec des pics significatifs autour de 2000 et 2003. Les autres régions montrent également des variations, mais avec des fluctuations moins prononcées. Le graphique montre une tendance générale à la hausse pour les exportations vers la Chine et Hong Kong, tandis que les autres régions présentent des variations plus stables.

Croissance des exportations japonaises par région

Pourcentage de variation en glissement annuel, dollars des États-Unis

5Si l’emploi a continué de se contracter au début de la reprise, l’évolution positive du secteur des entreprises a rejailli sur le marché du travail au premier semestre 2004, inversant le déclin tendanciel (graphique 2.1, partie E). Par conséquent, le taux de chômage est redescendu d’un sommet de 5.5 pour cent au début de 2003 à moins de 5 pour cent, encore que la diminution de la population d’âge actif et du taux d’activité y aient aussi contribué. Malgré tout, les salaires nominaux continuent de baisser d’une année sur l’autre (encadré 2.1).

Encadré 2.1. Pourquoi les salaires continuent-ils de baisser ?

Malgré la vigueur de l’expansion et la montée en flèche des bénéfices des entreprises, les salaires (primes comprises) ont continué de baisser tout au long du premier semestre 2004, tant en termes nominaux qu’en termes réels (graphique 2.3). Même si les gains des travailleurs réguliers et non réguliers augmentent, la proportion croissante de personnel non régulier réduit la rémunération par salarié [1] De fait, le salaire horaire moyen des travailleurs à temps partiel (qui représentent les trois quarts des salariés non réguliers) ne dépassait pas 40 pour cent de celui des travailleurs réguliers en 2003. Par ailleurs, les salariés non réguliers, catégorie qui comprend aussi les travailleurs temporaires et ceux placés par des agences d’intérim, offrent une plus grande flexibilité aux entreprises puisque la protection de l’emploi, dans leur cas, est beaucoup moins élevée que pour les travailleurs réguliers. L’économie notable de coûts et la flexibilité accrue aident à expliquer pourquoi le nombre de travailleurs réguliers diminue depuis 1998. Par conséquent, la part des travailleurs non réguliers est passée de 19 à 29 pour cent de l’ensemble des salariés au cours de la décennie écoulée.

Graphique 2.3

Évolutions sur le marché du travail

Description de l'image par IA : Graphique montrant les variations annuelles des salaires moyens et de la contribution du facteur temps partiel de 1996 à 2004.

L'image représente un graphique en barres et lignes illustrant les variations en glissement annuel des salaires moyens et de la contribution du facteur temps partiel sur le marché du travail entre 1996 et 2004. Le graphique est divisé en plusieurs séries de données : 1. Facteur temps partiel : Effet du nombre accru de travailleurs à temps partiel (représenté par des barres hachurées). 2. Gains effectifs totaux (travailleurs à temps partiel) (représenté par des barres bleues). 3. Gains effectifs totaux (permanents) (représenté par des barres grises). 4. Gains effectifs totaux (tous travailleurs, primes incluses) (représenté par des barres noires). L'axe des x représente les années de 1996 à 2004, tandis que l'axe des y montre les variations en pourcentage allant de -5 à 5. Les données montrent des fluctuations significatives, avec des pics et des creux notables à différents moments. Par exemple, il y a une augmentation notable autour de 1997, suivie d'une baisse significative vers 1998-1999. Une autre augmentation est observée autour de 2000, suivie d'une baisse vers 2001-2002, et une autre hausse vers 2003-2004. Les différentes séries de données montrent des interactions complexes, indiquant des dynamiques variées dans les gains effectifs et la contribution du temps partiel sur le marché du travail au cours de cette période.

Évolutions sur le marché du travail

Salaires moyens et contribution du facteur temps partiel Variations en glissement annuel

La diminution des paiements de primes d’été en 2004 laisse penser que les entreprises s’efforcent toujours de réduire leurs coûts. Bien que la croissance de la production ait dépassé 4 pour cent au premier semestre de l’année et que les bénéfices des entreprises se soient encore améliorés, les primes ont accusé une baisse de 3 pour cent, contre 1 pour cent seulement en 2003. Selon les autorités japonaises, la diminution des paiements de primes en 2004 s’explique pour moitié environ par la proportion accrue de travailleurs non réguliers, qui reçoivent généralement de très faibles primes. Pour les travailleurs réguliers, la baisse des paiements de primes résulte pour l’essentiel de deux facteurs [2] :

L’expansion économique a été inégale, les petites entreprises ayant du retard sur les grandes. Par conséquent, les paiements de primes ont diminué dans les entreprises de moins de 500 salariés.
Les paiements de primes aux salariés de la fonction publique ont été réduits de près de 7 pour cent, ce qui a contribué pour un sixième environ à la diminution globale des primes d’été en 2004.

La baisse des salaires a aidé à doper la rentabilité dans le secteur des entreprises, tandis que l’augmentation de la proportion de travailleurs non réguliers a soutenu l’emploi en permettant à certaines personnes qui, autrement, auraient été au chômage, de trouver du travail. Cependant, l’effet global du nombre accru de travailleurs non réguliers sur les gains totaux des salariés semble être négatif, et il a contribué à ramener le revenu du travail d’un sommet de 54 pour cent du PIB en 2001 à une proportion estimée à 52 pour cent en 2004, inversant la hausse tendancielle des années 90. La part du travail sera donc sans doute proche, en 2004, des 51.6 pour cent enregistrés en 1990.

6L’amélioration du marché du travail a ralenti la baisse des rémunérations des salariés et renforcé la confiance des consommateurs, moins préoccupés au sujet de la sécurité de l’emploi [2]. Dans ce contexte, le taux d’épargne déjà bas des ménages semble avoir encore diminué en 2004 (graphique 2.4). Ces facteurs ont soutenu la consommation privée, qui a aussi profité de la souplesse des conditions monétaires. La période prolongée de taux d’intérêt zéro a favorisé la consommation et non l’investissement en actifs financiers offrant des rendements peu élevés. La consommation privée croît à un taux annuel de 1.2 pour cent depuis 2002, et représente environ un tiers de l’expansion de la demande globale depuis le début de la reprise.

Graphique 2.4

Taux d’épargne des ménages

L'image est un graphique linéaire comparant les taux d'épargne des ménages entre le Japon et la moyenne de l'OCDE de 1991 à 2004. L'axe des x représente les années allant de 1991 à 2004, tandis que l'axe des y montre les taux d'épargne en pourcentage du revenu disponible des ménages, allant de 4 % à 16 %. Deux lignes sont représentées : - Une ligne continue bleue pour le Japon. - Une ligne pointillée bleue pour la moyenne de l'OCDE. Le graphique montre une tendance à la baisse du taux d'épargne au Japon au fil des ans, commençant à environ 14 % en 1991 et diminuant progressivement pour atteindre environ 6 % en 2004. La moyenne de l'OCDE commence également à environ 14 % en 1991, mais la diminution est plus progressive, se stabilisant autour de 10 % à partir de 2000 et se maintenant à ce niveau jusqu'en 2004. Les deux lignes montrent une tendance générale à la baisse, mais le taux d'épargne du Japon diminue plus rapidement que celui de la moyenne de l'OCDE.

Taux d’épargne des ménages

En pourcentage du revenu disponible des ménages¹
1. Prévision OCDE pour 2003 et 2004.
2. Moyenne simple des pays pour lesquels des données sont disponibles.

7En dépit d’un taux de croissance sans égal depuis les années 80, le taux de déflation, mesuré par l’indice des prix à la consommation, est resté à peu près constant depuis le premier semestre 2003 (graphique 1.1). De fait, la baisse en glissement annuel s’est même accélérée légèrement au deuxième trimestre 2004 pour atteindre 0.3 pour cent, malgré la flambée des prix du pétrole et une mauvaise récole de riz, ce qui montre à quel point la déflation s’est enracinée au bout de six ans (encadré 1.2) [3].

Perspectives de croissance durable

8Le retour de la croissance à un rythme plus soutenable depuis le premier trimestre 2004 est typique des phases d’expansion économique [4]. Le schéma habituel sera sans doute renforcé par la dégradation des termes de l’échange due à la montée des prix du pétrole et au ralentissement de l’expansion sur les marchés extérieurs. Par conséquent, la croissance pourrait revenir à moins de 1 pour cent au second semestre 2004, ce qui donnerait un taux d’environ 3 pour cent pour l’année (tableau 2.1).

Tableau 2.1

Perspectives à court terme¹

Tableau économique avec données sur la demande, la production, l'inflation et les capacités.

	20032	20043	20054		2004		2005		2006
				20064	1e	2e semestre² semestre	1er	2e semestre semestresemestre semestre	1er	2e
Demande et production (volumes)
Consommation
Privee	0.2	2.0	1.1	1.0	2.8	1.1	1.1	1.3	0.9	0.8
Publique	1.2	2.6	2.1	1.8	3.3	2.2	2.1	1.9	1.8	1.8
Investissement fixebrut	1.0	1.9	0.4	0.5	1.9	-0.1	0.5	0.8	0.5	0.2
Secteur publics	-10.7	-11.1	-9.8	-4.8	-4.6	-22.2	-5.1	-4.8	-4.8	-4.8
Investissement priveresidentiel	-1.3	1.8	1.6	0.2	0.8	2.7	1.4	1.1	0.2	-0.6
Investissementprivenonresidentiel	6.5	6.5	3.2	1.9	4.3	6.9	1.9	2.2	2.0	1.6
Formation de stocks6	0.2	0.1	-0.1	0.0	0.4	-0.6	0.1	0.1	0.0	0.0
Demandeinterieuretotale	0.8	2.1	1.0	1.0	3.1	0.3	1.2	1.4	1.0	0.8
Exportationsdebiensetdeservices	9.0	14.3	7.2	7.6	19.2	6.3	7.4	7.6	7.6	7.6
Importationsdebiens et de services	3.9	8.4	5.2	5.3	11.4	6.5	4.6	5.3	5.4	5.0
Solde exterieur6	0.6	0.9	0.4	0.5	1.1	0.2	0.5	0.5	0.5	0.5
PIB	1.3	2.9	1.4	1.5	4.2	0.5	1.7	1.8	1.4	1.3
Inflation et utilisation des capacites?
Indiceimplicite desprixduPIB	-1.4	-1.4	-0.2	0.7	-1.9	-0.8	-0.2	0.4	0.7	0.9
Indice implicite des prix dela consommationprivee	-0.7	-0.6	0.3	1.1	-0.9	-0.3	0.3	0.8	1.1	1.4
IPC8	-0.3	-0.2	0.1	0.6	-0.2	-0.2	-0.1	0.3	0.5	0.7
IPC de base&	-0.3	-0.4	-0.0	0.5	-0.4	-0.5	-0.2	0.1	0.4	0.6
Taux de chomage	5.3	4.7	4.4	4.0	4.8	4.6	4.5	4.3	4.1	3.9
Ecart de production	-3.3	-0.7	0.1	1.2	-1.0	-0.5	-0.1	0.4	1.0	1.5
Pourmemoire:
Capacite de financement de IEtat?	-7.7	-6.6	-6.5	-6.4
Solde primaire?	-6.2	-5.1	-4.8	-4.4
Dette brute?	157.5	163.5	170.0	175.4
Dette nette?	79.2	84.4	90.1	94.7
Balance courante?	3.1	3.6	3.6	3.8

Sur la base d'un taux de change de 105.7 yens pour un dollar.

A l'aide dela methode des indices en chaine.Les chiffres annuelset semestrielsrepresentent la somme des chiffrestrimestrielsdesaisonnalises.
Sur la base des trois premiers trimestres,selon la methode des indices en chaine,et avec une estimation du Secretariatdel'ocDEpourlequatriemetrimestre.L'estimationpresumequelacroissancenominaledechaque composante des depenses est la meme que dans les previsions du n°76 des Perspectives économiques,mais que les deflateurs sont moins negatifs.En consequence,la croissance reelle pour le trimestre est de 1.9 pour cent au lieu de2.8pour cent.
4 Etant suppose que la croissance nominale de chaque composante des depenses est la meme que dans les previsions du n°76 des Perspectives economiques, mais que les deflateurs sont moins negatifs.
Entreprisespubliques comprises.
Contribution a la croissance du PIB.
Les chiffres presentés dans cette section (sauf pour les deflateurs du PIB et de la consommation privée) sont inchanges par rapport au n°76 des Perspectives economiques, qui a éte finalise avant que la methode des indices en chainene soit introduite.Il n'est pas encore possible de calculerl'ecart de production sur la base d'indices en chaine.
8.Parrapport aumeme semestredel'anneeprecedente.
9.En pourcentage du PIB.

Source:OCDE,Perspectiveseconomiques delOcDE,n°76,et calculsdel'OCDEal'aide desnouvelles donneesa indice enchaineintroduitesendecembre2o04.

Demande et production (volumes) Consommation Privée 0.2 2.0 1.1 1.0 2.8 1.1 1.1 1.3 0.9 0.8 Publique 1.2 2.6 2.1 1.8 3.3 2.2 2.1 1.9 1.8 1.8 Investissement fixe brut 1.0 1.9 0.4 0.5 1.9 –0.1 0.5 0.8 0.5 0.2 Secteur public5 –10.7 –11.1 –9.8 –4.8 –4.6 –22.2 –5.1 –4.8 –4.8 –4.8 Investissement privé résidentiel –1.3 1.8 1.6 0.2 0.8 2.7 1.4 1.1 0.2 –0.6 Investissement privé non résidentiel 6.5 6.5 3.2 1.9 4.3 6.9 1.9 2.2 2.0 1.6 Formation de stocks6 0.2 0.1 –0.1 0.0 0.4 –0.6 0.1 0.1 0.0 0.0 Demande intérieure totale 0.8 2.1 1.0 1.0 3.1 0.3 1.2 1.4 1.0 0.8 Exportations de biens et de services 9.0 14.3 7.2 7.6 19.2 6.3 7.4 7.6 7.6 7.6 Importations de biens et de services 3.9 8.4 5.2 5.3 11.4 6.5 4.6 5.3 5.4 5.0 Solde extérieur6 0.6 0.9 0.4 0.5 1.1 0.2 0.5 0.5 0.5 0.5 PIB 1.3 2.9 1.4 1.5 4.2 0.5 1.7 1.8 1.4 1.3 Inflation et utilisation des capacités7 Indice implicite des prix du PIB –1.4 –1.4 –0.2 0.7 –1.9 –0.8 –0.2 0.4 0.7 0.9 Indice implicite des prix de la consommation privée –0.7 –0.6 0.3 1.1 –0.9 –0.3 0.3 0.8 1.1 1.4 IPC8 –0.3 –0.2 0.1 0.6 –0.2 –0.2 –0.1 0.3 0.5 0.7 IPC de base8 –0.3 –0.4 –0.0 0.5 –0.4 –0.5 –0.2 0.1 0.4 0.6 Taux de chômage 5.3 4.7 4.4 4.0 4.8 4.6 4.5 4.3 4.1 3.9 Écart de production –3.3 –0.7 0.1 1.2 –1.0 –0.5 –0.1 0.4 1.0 1.5 Pour mémoire : Capacité de financement de l’État9 –7.7 –6.6 –6.5 –6.4 Solde primaire9 –6.2 –5.1 –4.8 –4.4 Dette brute9 157.5 163.5 170.0 175.4 Dette nette9 79.2 84.4 90.1 94.7 Balance courante9 3.1 3.6 3.6 3.8 1. Sur la base d’un taux de change de 105.7 yens pour un dollar. 2. À l’aide de la méthode des indices en chaîne. Les chiffres annuels et semestriels représentent la somme des chiffres trimestriels désaisonnalisés. 3. Sur la base des trois premiers trimestres, selon la méthode des indices en chaîne, et avec une estimation du Secrétariat de l’OCDE pour le quatrième trimestre. L’estimation présume que la croissance nominale de chaque composante des dépenses est la même que dans les prévisions du n° 76 des Perspectives économiques, mais que les déflateurs sont moins négatifs. En conséquence, la croissance réelle pour le trimestre est de 1.9 pour cent au lieu de 2.8 pour cent. 4. Étant supposé que la croissance nominale de chaque composante des dépenses est la même que dans les prévisions du n° 76 des Perspectives économiques, mais que les déflateurs sont moins négatifs. 5. Entreprises publiques comprises. 6. Contribution à la croissance du PIB. 7. Les chiffres présentés dans cette section (sauf pour les déflateurs du PIB et de la consommation privée) sont inchangés par rapport au n° 76 des Perspectives économiques, qui a été finalisé avant que la méthode des indices en chaîne ne soit introduite. Il n’est pas encore possible de calculer l’écart de production sur la base d’indices en chaîne. 8. Par rapport au même semestre de l’année précédente. 9. En pourcentage du PIB. Source OCDE, Perspectives économiques de l’OCDE, n° 76, et calculs de l’OCDE à l’aide des nouvelles données à indice en chaîne introduites en décembre 2004.

Perspectives à court terme¹

9L’expansion devrait se révéler solide du fait des conditions monétaires accommodantes, du développement continu des échanges mondiaux et du rebond de l’investissement. De fait, des bénéfices en hausse (graphique 2.5) et des bilans de meilleure qualité dans le secteur des entreprises favoriseront les dépenses d’équipement, comme le laissent entrevoir les commandes de machines (encadré 2.2) [5]. Les toutes dernières enquêtes révèlent une amélioration générale de la confiance parmi les entreprises de toutes tailles, aussi bien dans le secteur des services que dans le secteur manufacturier. La réduction de la capacité de production et le vieillissement du stock de capital devraient contribuer à encourager les entreprises à investir dans des équipements neufs et à adopter de nouvelles technologies. Par ailleurs, la demande étrangère aidera à soutenir l’investissement des entreprises. La croissance des marchés d’exportation du Japon restera probablement supérieure à 10 pour cent en 2005 et 2006, malgré un léger ralentissement en Chine. Une nouvelle progression de l’investissement des entreprises devrait compenser de nouvelles compressions dans le secteur public.

Graphique 2.5

Croissance des salaires réels et rapport des bénéfices aux ventes

Description de l'image par IA : Graphique montrant la croissance des salaires réels et le rapport des bénéfices aux ventes de 1991 à 2003.

L'image est un graphique en ligne représentant deux séries de données sur la période allant de 1991 à 2003. L'axe des x représente les années, allant de 1991 à 2003. L'axe des y à gauche montre les bénéfices courants en proportion des ventes de toutes les industries, allant de -2,5 à 1,5. L'axe des y à droite montre le ratio des salaires aux ventes, allant de 1,8 à 3,4. Deux lignes sont tracées sur le graphique : 1. Une ligne en pointillés représentant les bénéfices courants en proportion des ventes. 2. Une ligne continue représentant le ratio des salaires aux ventes. Les tendances notables incluent : - Entre 1991 et 1993, les bénéfices en proportion des ventes augmentent légèrement, tandis que le ratio des salaires aux ventes diminue. - Entre 1993 et 1995, les bénéfices en proportion des ventes augmentent fortement, tandis que le ratio des salaires aux ventes augmente également. - Entre 1995 et 1997, les bénéfices en proportion des ventes diminuent, tandis que le ratio des salaires aux ventes diminue également. - Entre 1997 et 1999, les bénéfices en proportion des ventes augmentent à nouveau, tandis que le ratio des salaires aux ventes augmente également. - Entre 1999 et 2001, les bénéfices en proportion des ventes diminuent, tandis que le ratio des salaires aux ventes diminue également. - Entre 2001 et 2003, les bénéfices en proportion des ventes augmentent fortement, tandis que le ratio des salaires aux ventes augmente également. Le graphique montre une relation fluctuante entre les bénéfices courants en proportion des ventes et le ratio des salaires aux ventes au cours de la période de 1991 à 2003.

Croissance des salaires réels et rapport des bénéfices aux ventes

1. Bénéfices courants en proportion des ventes de toutes les industries.
2. Salaires dans les entreprises de cinq salariés ou plus, corrigés de l’IPC.

10La capacité du Japon d’atteindre une croissance économique autonome dépendra pour une grande part de la consommation privée. Il faudra sans doute une amélioration des revenus pour soutenir encore l’expansion de la consommation, compte tenu en particulier des récentes baisses du taux d’épargne. De fait, on estime maintenant que le taux d’épargne est à moins de la moitié de son niveau de 1999 et inférieur à la moyenne des pays de l’OCDE (graphique 2.4). L’augmentation persistante de la proportion de travailleurs non réguliers continuera sans doute d’exercer une pression à la baisse sur les salaires (graphique 2.3). Cependant, corrigés de l’inflation, les salaires ont augmenté de 3.2 pour cent par an depuis leur creux de l’automne 2003 (graphique 2.1, partie F). Étant donné la corrélation qui existe entre les marges bénéficiaires et les salaires réels (graphique 2.5), une nouvelle hausse de la rentabilité des entreprises devrait favoriser la progression des salaires [6]. En somme, une expansion continue de la consommation privée, accompagnée d’une contribution plus faible mais toujours positive de la demande extérieure, soutiendra probablement la croissance à un taux annuel de 1½ pour cent en 2005 et 2006.

Encadré 2.2. Investissement des entreprises et stock de capital

Même si l’investissement des entreprises est tombé de 20 pour cent du PIB en 1990 à environ 15 pour cent actuellement en termes nominaux, il reste l’un des plus élevés de la zone OCDE en proportion du PIB. Cela a contribué à la hausse tendancielle du coefficient de capital, qui est passé de 158 à 212 pour cent entre 1990 et 2000, alors qu’il est resté stationnaire dans les autres grandes économies, notamment aux États-Unis et en Allemagne. S’il est vrai que le niveau plus élevé de ce ratio peut révéler un surinvestissement au Japon, qui limiterait les possibilités de nouvelle augmentation des dépenses d’équipement, un certain nombre de facteurs laissent penser que l’investissement des entreprises pourrait continuer de croître au cours des quelques prochaines années.
En particulier, l’élévation du coefficient de capital a été imputable principalement à une contraction de la production. Les entreprises ont reporté les investissements nouveaux, laissant l’âge moyen du stock de capital passer de moins de dix ans en 1990 à 12 ans aujourd’hui et réduisant la capacité de production de 10 pour cent par rapport à son sommet (graphique 2.6). Le vieillissement du stock de capital en période de rapide progrès technologique a offert des possibilités d’investissement rentable que les entreprises, ayant abaissé leurs coûts et amélioré leurs bilans, ont été en mesure de mettre à profit. Par ailleurs, les entreprises ont intensifié sensiblement la mise au rebut des équipements existants (partie C), la contrepartie du rejet accéléré des prêts improductifs. Du fait du taux accru de mise au rebut, l’expansion du stock de capital s’est ralentie à moins de 2 pour cent en 2002 et 2003, malgré la progression de l’investissement des entreprises. L’accélération de la mise au rebut et le vieillissement du stock de capital laissent entrevoir une possibilité de croissance continue de l’investissement pour étayer la reprise en 2005 et 2006. Enfin, d’aucuns craignent que, comme dans les autres pays de l’OCDE, la sous-traitance au profit des économies à bas coûts ne réduise l’investissement national. Cependant, les investissements directs japonais à l’étranger ont diminué, revenant d’une moyenne annuelle de 5 600 milliards de yens dans les années 90 (1 pour cent du PIB) à 4000 milliards depuis 2000. La Chine en a représenté une part relativement faible, encore que celle-ci soit passée à 8 pour cent en 2003 (graphique 6.4). L’effet net de l’intégration plus poussée avec la Chine sur l’investissement au Japon est probablement positif. De fait, le redressement de l’investissement a été tiré par les grands fabricants en réponse à une augmentation rapide des exportations, principalement sous la houlette de la Chine.

Graphique 2.6

Investissement et croissance du stock de capital

Description de l'image par IA : Graphiques économiques sur la production, l'âge moyen du stock de capital et les tendances d'acquisition et déclassement d'équipements.

L'image contient trois graphiques représentant des données économiques sur une période allant de 1985 à 2002. Le premier graphique (A) montre la capacité de production, avec l'axe des x représentant les années de 1985 à 2000 et l'axe des y allant de 88 à 104. La courbe indique une augmentation de la capacité de production jusqu'au début des années 1990, suivie d'une diminution progressive jusqu'en 2000. Le deuxième graphique (B) illustre l'âge moyen du stock de capital, avec l'axe des x représentant les années de 1985 à 2000 et l'axe des y allant de 9,5 à 12,0. La courbe montre une augmentation constante de l'âge moyen du stock de capital au fil des ans. Le troisième graphique (C) présente les tendances de l'acquisition et de la dépréciation des équipements, avec l'axe des x représentant les années de 1986 à 2002 et l'axe des y allant de -100 à 150 millions de yens. Ce graphique combine des barres et des lignes pour représenter les dépenses en équipements neufs, la dépréciation et le taux de croissance du stock de capital réel. Les dépenses en équipements neufs montrent une augmentation jusqu'au début des années 1990, suivie d'une diminution. La dépréciation reste relativement stable, tandis que le taux de croissance du stock de capital réel diminue au fil du temps.

Investissement et croissance du stock de capital

11Un certain nombre de menaces potentielles pèsent, toutefois, sur la durabilité de la reprise. Dans le secteur extérieur, un ralentissement brutal de l’activité en Chine et un nouveau renchérissement des prix du pétrole constituent peut-être les deux risques principaux. S’il est vrai que la Chine a joué un rôle clé dans cette expansion, comme indiqué plus haut, l’effet direct est limité car les exportations à destination de la Chine représentent moins de 3 pour cent du PIB du Japon. De plus, la modération des expéditions vers la Chine a été, jusqu’à présent, compensée par des ventes plus importantes à d’autres pays, en particulier en Asie (graphique 2.2), même si la croissance de leurs importations pourrait finalement dépendre de la Chine. En somme, un ralentissement plus marqué que prévu de la croissance en Chine freinerait certainement l’expansion actuelle mais ne la stopperait pas. Quant aux prix du pétrole, l’évolution structurelle a rendu le Japon beaucoup moins sensible aux chocs sur les prix, tant par rapport au passé qu’en comparaison des autres grandes économies (encadré 2.3). Un risque intérieur majeur pour l’expansion est l’essoufflement de l’augmentation tendancielle des salaires (correction faite des variations saisonnières), qui saperait la consommation privée. Un autre risque réside dans une possible hausse notable des taux d’intérêt, qui poserait des problèmes de financement du déficit public et aurait des effets défavorables sur le secteur des entreprises. Malgré la réduction globale de la dette, la divergence s’est accentuée dans la répartition de la dette dans le secteur des entreprises (tableau 2.2). Les entreprises qui ont un ratio d’endettement supérieur de plus d’un écart-type à la moyenne représentent 36 pour cent de la capitalisation boursière et 31 pour cent de l’emploi au Japon, contre 19 et 16 pour cent, respectivement aux États-Unis. Le Japon est donc peut-être plus vulnérable que ses principaux partenaires commerciaux à une hausse des taux d’intérêt dans le court terme. Cependant, dans le long terme, des taux d’intérêt plus élevés pourraient se révéler favorables en évinçant les entreprises faibles qui sapent les perspectives des entreprises prospères.

Tableau 2.2

Vulnérabilité à une hausse des taux d’intérêt

Tableau comparatif des ratios d'endettement et vulnérabilité économique pour quatre pays en 1999 et 2003.

	Etats-Unis		Japon		Allemagne		Royaume-Uni
	19932	2003	19932	20033	19932	20033	19932	20033
Ratio d'endettement moyen'	112	83	200	109	95	131	69	101
Ecart-type	712	398	691	338	388	490	318	495
Vulnerablite entermes de:
Part dela capitalisation boursiererepresentee par les entreprises a ratio d'endettement eleve	24%	19%	26%	36%	18%	38%	40%	30%
Part deI'emploi representee par lesentreprises a ratio d'endettement eleve4	25 %	16%	21 %	31 %	23 %	27 %	29 %	13%
Pourmomoire:
Ratio dendettement moyen en 1993pour les entreprises encore en actvite en 2003	118		197		61		63

1.Lesratios d'endettement desdifferentesentreprises ontéteponderes en fonction dela part de chaque entreprise dans la capitalisation boursiere totale puis agreges pour obtenir le ratio d'endettement moyen dans l'ensemble de Peconomie indique dans ce tableau.
Les donnees pour 1993 englobent toutes les entreprises non financieres qui étaient cotees en Bourse en 1993 (elles prennent donc en compte les societes qui ont ete radiees de la cote depuis lors et qui ne sont plus en activite).
Pour certaines entreprises japonaises et allemandes, les donnees 2003 ne sont pas encore disponibles; dans ces cas, on a utilise les donnees 2002.Sont concernees 215 sociétes pour le Japon et 68 societes pour l'Allemagne.A notertoutefoisquecelanemodifiepassensiblementleschiffresobtenus.
4.Lesratios d'endettement éleves sont ceux qui depassent la moyenne d'un ecart-type.

Source:OCDE,Perspectiveseconomigues deIOCDE,n76.

États-Unis 19932 2003 Japon 19932 20033 Allemagne 19932 20033 Royaume-Uni 19932 20033 Ratio d’endettement moyen1 112 83 200 109 95 131 69 101 Écart-type 712 398 691 338 388 490 318 495 Vulnérabilité en termes de : Part de la capitalisation boursière représentée par les entreprises à ratio d’endettement élevé4 24% 19% 26% 36% 18% 38% 40% 30% Part de l’emploi représentée par les entreprises à ratio d’endettement élevé4 25% 16% 21% 31% 23% 27% 29% 13% Pour mémoire : Ratio d’endettement moyen en 1993 pour les entreprises encore en activité en 2003 118 197 61 63 1. Les ratios d’endettement des différentes entreprises ont été pondérés en fonction de la part de chaque entreprise dans la capitalisation boursière totale puis agrégés pour obtenir le ratio d’endettement moyen dans l’ensemble de l’économie indiqué dans ce tableau. 2. Les données pour 1993 englobent toutes les entreprises non financières qui étaient cotées en Bourse en 1993 (elles prennent donc en compte les sociétés qui ont été radiées de la cote depuis lors et qui ne sont plus en activité). 3. Pour certaines entreprises japonaises et allemandes, les données 2003 ne sont pas encore disponibles; dans ces cas, on a utilisé les données 2002. Sont concernées 215 sociétés pour le Japon et 68 sociétés pour l’Allemagne. À noter toutefois que cela ne modifie pas sensiblement les chiffres obtenus. 4. Les ratios d’endettement élevés sont ceux qui dépassent la moyenne d’un écart-type. Source OCDE, Perspectives économiques de l’OCDE, n° 76.

Vulnérabilité à une hausse des taux d’intérêt

Encadré 2.3. Le Japon est-il vulnérable à un renchérissement du pétrole?

Au cours de l’année terminée en juillet 2004, les prix du pétrole brut ont fait un bond de 40 pour cent en dollars, même si l’appréciation du yen a réduit l’augmentation à 32 pour cent en monnaie locale. En termes réels, le prix mondial du pétrole est à son niveau le plus élevé depuis le choc pétrolier de 1979. Jusqu’à présent, toutefois, l’incidence sur la production et l’inflation au Japon a été assez peu marquée, pour diverses raisons :

Les importations de combustibles minéraux, après avoir culminé à 7 pour cent du PIB dans le sillage du deuxième choc pétrolier, sont revenues dans une fourchette de 1 à 2 pour cent au cours des 18 années passées (graphique 2.7). L’intensité énergétique de l’économie japonaise est nettement moindre qu’en Amérique du Nord (partie B).
La répercussion de la hausse des prix du pétrole brut sur l’indice des prix à la consommation est plus faible que dans les autres pays (tableau 2.3). Au milieu de 2004, la hausse des prix du pétrole depuis le début de 2003 ne s’était répercutée qu’à hauteur de 10 pour cent sur les prix à la consommation. Cela s’explique en partie par le fait que le recours à des contrats d’importation à long terme a limité l’augmentation des prix à l’importation du pétrole à 16 pour cent seulement – la moitié de la hausse des prix du brut en yens. La différence restante laisse penser que les entreprises du secteur de l’énergie avaient des marges suffisantes pour s’ajuster à des prix du pétrole plus élevés et qu’elles ont peut-être eu des difficultés à relever leurs prix dans une économie encore déprimée.

Graphique 2.7

Intensité énergétique de l’économie japonaise

Description de l'image par IA : Graphiques économiques et énergétiques de 1970 à 2000.

L'image contient deux graphiques. Le premier graphique, intitulé "A. Importation de combustibles minéraux en pourcentage du PIB", montre l'évolution de l'importation de combustibles minéraux en pourcentage du PIB de 1970 à 2000. L'axe des x représente les années de 1970 à 2000, tandis que l'axe des y représente le pourcentage du PIB. La courbe montre une forte augmentation au début des années 1970, suivie de fluctuations importantes jusqu'au milieu des années 1980, puis une diminution générale avec des variations mineures jusqu'à 2000. Le deuxième graphique, intitulé "B. Énergie - Milliers de tonnes d'équivalent pétrole/millions de $US de PIB", illustre la consommation d'énergie de différents pays en millions de tonnes d'équivalent pétrole par million de dollars de PIB de 1970 à 2000. Les pays représentés incluent l'Arabie saoudite, le Canada, les États-Unis, la France, l'Italie, le Royaume-Uni et l'Allemagne. L'axe des x représente les années de 1970 à 2000, tandis que l'axe des y représente les millions de tonnes d'équivalent pétrole par million de dollars de PIB. Les courbes montrent une tendance générale à la baisse pour tous les pays au fil des ans, avec des variations spécifiques pour chaque pays. Par exemple, l'Arabie saoudite commence à un niveau élevé et diminue progressivement, tandis que les autres pays montrent également une diminution, mais à des niveaux différents.

Intensité énergétique de l’économie japonaise

1. Sur la base des récentes parités de pouvoir d’achat.

Tableau 2.3

Répercussion de la hausse des prix du pétrole sur les prix à la consommation

Tableau comparatif des variations de l'IPPC et des taux de répercussion sur les prix à la consommation pour plusieurs pays et années.

Source : Deutsche Bank (2004) 2.T 1 Variations de l'IPc jusqu'a juillet 2004 pout le Royaume-Uni et la France, jusqu'a juin 2004 pour les autres pays. hausse des prix du petrole.	Depuis janvier 2003	Depuis janwier 2002	Tauxderepercussion(enpourcentage) Depuis janvier 2003	Depuis janvier 2002	(en pourcentage)) Hausse des composantes energetiques deI'lpc
	41.9	13.0	10.4	13.9		Etats- Unis.
	30.1	8.5				Royaume- Uni
	121	8.7	3.0	8		France
	41.4	25.4	10.3	27.1		Canada
	10.1	0.3		0.3		uoder
			24.8	106.8	WTI	(en pourcentage) Hausse des prx dupetrole
			23.9	91.3	Brent

États-Uni Royaume-Uni France Canada Japon Hausse des prix du pétrole (en pourcentage) WTI Brent Hausse des composantes énergétiques de l’IPC (en pourcentage)1 Depuis janvier 2002 13.9 9.1 9.3 27.1 0.3 106.8 91.3 Depuis janvier 2003 10.4 7.5 3.0 10.3 2.5 24.8 23.9 Taux de répercussion (en pourcentage)2 Depuis janvier 2002 13.0 8.5 8.7 25.4 0.3 Depuis janvier 2003 41.9 30.1 12.1 41.4 10.1 1. Variations de l’IPC jusqu’à juillet 2004 pour le Royaume-Uni et la France, jusqu’à juin 2004 pour les autres pays. 2. Taux de répercussion = pourcentage de hausse des composantes énergétiques de l’IPC/pourcentage de hausse des prix du pétrole. Source Deutsche Bank (2004).

Répercussion de la hausse des prix du pétrole sur les prix à la consommation

Du fait de la moindre intensité énergétique de l’économie et de la répercussion limitée sur les prix à la consommation, l’incidence de la flambée des prix du pétrole sera sans doute relativement peu marquée au Japon. Les modèles économétriques semblent indiquer qu’une hausse des prix du brut de $ 10 par baril minorerait la croissance de la production de ¼ point en 2004 et 2005 et qu’il n’y aurait pas d’incidence sur les prix l’année suivante. Même si l’effet direct n’est pas particulièrement important, un prix plus élevé du pétrole pourrait ralentir l’expansion chez les principaux partenaires commerciaux du Japon, qui dépendent davantage du pétrole. En somme, l’effet indirect sur l’économie japonaise du renchérissement du pétrole via une demande extérieure plus faible pourrait être plus sensible que son incidence directe.

12En dépit de ces risques, l’expansion actuelle devrait continuer assez longtemps pour sortir le Japon de la déflation. Les marchés financiers comptent sur une hausse des prix à partir en 2005, tandis que, d’après une enquête de la Banque du Japon, 40 pour cent des consommateurs pensent que l’inflation sera positive d’ici au milieu de 2005, 6 pour cent seulement s’attendant à ce que les prix continuent de baisser (tableau 2.4). En outre, la hausse de l’indice des prix des produits des entreprises nationales pourrait laisser présager une inflation plus forte.

Tableau 2.4

Anticipations de prix

	Enbaisse sensible	En legere baisse	Stables	Enlegerehausse	En hausse sensible
Septembre 2001	1.4	15.1	64.1	18.2	1.1
Mars2002	1.1	12.3	66.9	18.7	0.9
Septembre 2002	1.0	10.5	70.2	17.0	12
Mars2003	0.7	9.9	64.4	23.5	1.4
Septembre 2003	0.3	6.2	66.6	25.2	1.5
Mars 2004	0.6	9.1	59.4	28.9	1.3
Juin 2004	0.6	5.7	51.9	38.5	1.5

Source:Banque du Japon

En baisse sensible En légère baisse Stables En légère hausse En hausse sensible Septembre 2001 1.4 15.1 64.1 18.2 1.1 Mars 2002 1.1 12.3 66.9 18.7 0.9 Septembre 2002 1.0 10.5 70.2 17.0 1.2 Mars 2003 0.7 9.9 64.4 23.5 1.4 Septembre 2003 0.3 6.2 66.6 25.2 1.5 Mars 2004 0.6 9.1 59.4 28.9 1.3 Juin 2004 0.6 5.7 51.9 38.5 1.5 Source Banque du Japon.

Anticipations de prix

Anticipations de prix des consommateurs sur une année

13Selon la théorie économique, la fin de la déflation coïnciderait avec la disparition de l’écart de production [7]. Cependant, calculer de façon précise l’écart de production, qui dépend d’une estimation du taux potentiel de croissance, est exceptionnellement difficile au Japon après une décennie de stagnation de l’activité [8]. La faible demande qui a caractérisé la période prolongée de stagnation tend à fausser à la baisse les estimations des gains de productivité du travail et, partant, du potentiel de croissance de la production. Sur la base de la dernière estimation du Secrétariat de l’OCDE concernant le taux potentiel d’expansion économique du Japon, à 1½ pour cent sur la période 2003-06, l’écart de production serait comblé au second semestre 2005 [9] La persistance d’un écart de production et le taux plus élevé de croissance potentielle sembleraient indiquer que le Japon a davantage de chances d’avoir une forte croissance de la production avant d’arriver au plein emploi et de se trouver confronté à des pressions inflationnistes. Un autre élément d’incertitude tient au fait que, même avec la disparition de l’écart de production, il faudra peut-être longtemps avant que l’inflation devienne positive. La période prolongée de déflation a créé une inertie considérable dans la détermination des prix et, par conséquent, la relation normale entre l’écart de production et l’inflation n’est peut-être plus valide [10]. La fin de la déflation dépendra aussi de l’orientation de la politique monétaire.

Le rôle de la politique monétaire

14Dans le cadre de la politique d’assouplissement quantitatif mise en œuvre à partir de mars 2001, la Banque du Japon conduit l’action monétaire en fixant un objectif pour les soldes des comptes courants à la banque centrale. L’objectif, fixé initialement à 5 000 milliards de yens, a été relevé progressivement jusqu’à 30 000-35 000 milliards de yens (6-7 pour cent du PIB) en janvier 2004 (graphique 2.8). Pour atteindre cet objectif, la Banque achète 1 200 milliards de yens d’obligations publiques par mois, ce qui fait qu’environ un quart du déficit budgétaire de l’État est effectivement financé par la banque centrale. Par ailleurs, la Banque du Japon assure une liquidité suffisante sur les marchés monétaires afin de maintenir à zéro les taux d’intérêt à court terme.

Graphique 2.8

Encours des soldes courants à la Banque du Japon

L'image est un graphique linéaire représentant des données sur une période de temps de 2001 à 2004. L'axe des x est étiqueté avec des trimestres (T2, T3, T4, T1) et les années (2001, 2002, 2003, 2004). L'axe des y est étiqueté en millions de yens, allant de 0 à 40 millions. Le graphique montre une ligne bleue qui représente les données réelles et une ligne pointillée noire qui indique l'objectif de la Banque du Japon. En 2001, la ligne bleue commence autour de 5 millions de yens et montre une légère augmentation jusqu'à environ 10 millions de yens à la fin de l'année. En 2002, il y a une augmentation significative, atteignant un pic autour de 25 millions de yens au T1, puis une baisse pour se stabiliser autour de 15 millions de yens pour le reste de l'année. En 2003, la ligne bleue montre une augmentation constante, passant de 15 millions de yens au T1 à environ 30 millions de yens au T4. La ligne pointillée noire suit une tendance similaire mais reste légèrement en dessous de la ligne bleue. En 2004, les données commencent autour de 30 millions de yens et montrent des fluctuations, atteignant un pic autour de 35 millions de yens au T1, puis se stabilisant autour de 30 millions de yens pour le reste de l'année. La zone grisée autour de la ligne bleue représente probablement une marge d'erreur ou une plage de variation des données.

Encours des soldes courants à la Banque du Japon

1.Note : Les pointillés indiquent l’objectif de la Banque du Japon.

15La politique d’assouplissement quantitatif a renforcé la base monétaire de 63 pour cent depuis 2001 [11]. Cependant, le rythme de la croissance est revenu de 12 pour cent en 2002 et 2003 à 8 pour cent au cours des trois premiers trimestres de 2004 (graphique 2.9). La décélération résulte de la décision de laisser inchangé l’objectif en matière de soldes courants, à 30 000-35 000 milliards de yens depuis le début de 2004, et ce pour plusieurs raisons. Premièrement, la vigoureuse expansion économique observée au premier semestre l’année a fait paraître inutile un nouveau relèvement de l’objectif. Deuxièmement, l’assainissement du secteur bancaire a accru la stabilité du marché des capitaux. Troisièmement, un nouveau relèvement de l’objectif aggraverait le choc négatif lorsque la politique monétaire sera de nouveau fondée sur les taux d’intérêt.

Graphique 2.9

Base monétaire, masse monétaire et production nominale

Description de l'image par IA : Graphiques montrant la base monétaire, la masse monétaire et la production nominale en pourcentage annuel.

L'image contient deux graphiques représentant des données économiques. Le premier graphique, intitulé "A. La base monétaire et la masse monétaire ont divergé," montre les variations en pourcentage en glissement annuel de la base monétaire et de la masse monétaire de 1995 à 2004. L'axe des x représente les années, tandis que l'axe des y montre le pourcentage de variation. La base monétaire est représentée par une ligne continue, et la masse monétaire par une ligne pointillée. Les deux lignes montrent des fluctuations au fil des ans, avec des pics notables autour de 2000 et 2002. Des événements économiques spécifiques, tels que le PIB et M2 + CD, sont marqués sur le graphique. Le deuxième graphique, intitulé "B. Base monétaire en pourcentage du PIB nominal," compare les pourcentages de la base monétaire par rapport au PIB nominal pour le Japon et les États-Unis de 1970 à 2000. L'axe des x représente les années, et l'axe des y montre le pourcentage. La ligne continue représente le Japon, et la ligne pointillée représente les États-Unis. Le graphique montre une tendance à la hausse pour le Japon, particulièrement après 1995, tandis que les États-Unis montrent une augmentation plus modérée et stable au fil des ans.

Base monétaire, masse monétaire et production nominale

Pourcentage de variation en glissement annuel

16La déflation, on l’a vu plus haut, persiste plus de trois ans après la mise en œuvre de l’assouplissement quantitatif. De fait, l’indice des prix à la consommation continue de baisser, tandis que l’indice implicite des prix du PIB s’est accéléré, passant de 1.3 pour cent en 2001 à 1.9 pour cent au premier semestre 2004. Pendant ce temps, la baisse de l’indice tendanciel des prix à la consommation (IPC), de 0.8 pour cent en 2001, s’est ralentie pour revenir à peu près à la moitié de ce taux au premier semestre 2004. Si l’assouplissement quantitatif n’arrive pas à enrayer la déflation, c’est à cause de la faiblesse du rééquilibrage des portefeuilles face à l’augmentation brutale de la liquidité. Du fait du niveau extrêmement bas des taux d’intérêt, l’argent est un proche substitut des actifs financiers. En d’autres termes, le coût d’opportunité de la liquidité (c’est-à-dire la liquidation des actifs à risques) est pratiquement nul. L’effet de rééquilibrage des portefeuilles a aussi été affaibli par le fait que la capacité de prise de risques des ménages, des entreprises et des institutions financières était amoindrie dans le contexte de la baisse des prix des actifs et de l’augmentation de la valeur réelle de leur dette. En particulier, le problème des prêts improductifs du secteur bancaire, conjugué à la faiblesse de la demande de prêts du secteur des entreprises, a engendré une contraction continue du crédit bancaire. Le canal du crédit étant effectivement bloqué, l’incidence de la détente monétaire a été atténuée.

17Même si l’assouplissement quantitatif n’a pas réussi, jusqu’à présent, à stopper la déflation, il a eu certains effets positifs importants. En premier lieu, il a soutenu les banques, aidant ainsi à maintenir la stabilité du système financier [12]. En deuxième lieu, il a aidé à maintenir les taux d’intérêt à long terme à un niveau sans précédent, de moins de 2 pour cent ces quelques dernières années, dopant ainsi l’activité économique. On l’a vu, les taux d’intérêt peu élevés ont eu un effet intertemporel qui a encouragé la consommation privée en érodant le rendement de l’épargne. Les effets positifs de l’assouplissement quantitatif, conjugués aux progrès de la restructuration des entreprises et à la vigueur de la demande extérieure, ont étayé l’expansion actuelle, qui semble devoir se poursuivre assez longtemps pour combler l’écart de production et mettre fin à la déflation.

La politique monétaire durant la transition vers une inflation positive

18En octobre 2003, la Banque du Japon a promis de maintenir sa politique d’assouplissement quantitatif jusqu’à ce que deux conditions soient remplies :

L’inflation, mesurée par l’IPC tendanciel, doit être nulle ou positive pendant quelques mois.
De «nombreux » membres du Conseil de la politique monétaire doivent prévoir que l’IPC tendanciel sera supérieur à zéro au cours de la période couverte par les prévisions

La seconde condition a été partiellement remplie à la fin d’octobre lorsque le Conseil de la politique monétaire a prévu que l’inflation tendancielle serait de 0.1 pour cent en 2005, même s’il s’attend à ce qu’elle reste négative, à –0.2 pour cent, en 2004. Cependant, l’IPC tendanciel, qui a été stable au quatrième trimestre 2003, est retombé, depuis, en dessous de zéro. La banque centrale a toutefois précisé qu’il s’agit de conditions nécessaires et non suffisantes pour justifier la levée de la politique monétaire actuelle [13].

19Le choix du moment où l’on sortira de l’assouplissement quantitatif est une décision importante, car un durcissement prématuré des conditions monétaires risquerait de faire retomber l’économie dans la déflation. Par exemple, si la levée de la politique actuelle se traduisait par une baisse de ½ point du taux d’inflation alors qu’il n’était que de ¼ pour cent, la déflation reprendrait. En revanche, prolonger l’assouplissement quantitatif trop longtemps pourrait déclencher une inflation virulente et durable. Comme indiqué plus haut, la politique de la Banque du Japon a fortement accru la base monétaire, ce qui, dans des conditions normales, aurait conduit à un accroissement correspondant de la production nominale. Cependant, cela ne s’est pas produit en raison d’une «trappe à liquidité», par le jeu de laquelle les problèmes du secteur bancaire et l’incidence de la baisse des prix des actifs ont empêché la production d’augmenter avec l’expansion de la base monétaire. De ce fait, le rapport de la base monétaire au PIB a fait un bond, passant d’une moyenne d’environ 8 pour cent dans le passé à plus de 20 pour cent (graphique 2.9, partie B).

20Avec l’amélioration de la situation économique au Japon et le redressement en cours dans le secteur bancaire, les conditions requises pour la mise en action de la trappe à liquidité semblent se dissiper. Le plus important à cet égard est peut-être le fait que le niveau des taux d’intérêt réels, qui étaient trop élevés durant les périodes de récession étant donné la valeur limite nulle fixée pour les taux nominaux et la déflation, ne sont plus forcément inappropriés dans un contexte de reprise de l’activité. On peut considérer qu’il s’agit d’une phase de transition entre la déflation et l’inflation, au cours de laquelle la politique monétaire commence de reprendre de l’influence sur le rythme de la croissance économique. Ainsi, comme le multiplicateur monétaire recommence à fonctionner, le PIB nominal pourrait évoluer vers un alignement plus normal avec la base monétaire (Lebow, 2004). Si cet ajustement devait s’opérer à travers une progression du PIB et non à travers une contraction de la base monétaire, l’inflation pourrait marquer une brusque accélération (tableau 2.5). Par exemple, avec une base monétaire constante (de 108 000 milliards de yens), il faudrait que le PIB nominal soit multiplié par 2.7 pour que le ratio revienne à 8 pour cent comme dans le passé. Étant donné que le taux potentiel de croissance réelle est d’environ 1½ pour cent, il faudrait que l’augmentation du PIB nominal résulte pour l’essentiel de l’inflation. Si l’ajustement était achevé en cinq ans, le taux moyen d’inflation atteindrait non moins de 20 pour cent (cas 1 dans la partie A). Même si le ratio base monétaire/PIB restait supérieur à la moyenne du passé, à un niveau de 10 pour cent, il faudrait un taux d’inflation de 15 pour cent par an pour atteindre ce ratio, en supposant que la base monétaire ne se réduise pas (cas 1 dans la partie B). S’il est vrai que ces chiffres sont des estimations grossières sujettes à une incertitude considérable, il est tout à fait possible que le taux d’inflation soit élevé si la base monétaire reste à son niveau actuel.

Tableau 2.5

Ajustement de la base monétaire

Tableau comparatif des pourcentages de base monétaire à 8 et 10 pour cent du PIB.
```

	Cas1	Cas2	Cas3	Cas 4	Cas5
Base monitairereduite de	0pour cent			25pour cent50pourcent56pour cent 60pour cent
A. Ramener la base monetaire a 8 pour cent du PIB?
Enmilliers de milliards deyens	0.0	27.0	54.1	604	64.9
En pourcentage du PIB	0.0	5.4	10.7	12.0	129
Hausse necessaire du PIB nominal,en pourcentage	168.0	101.0	34.0	18.4	12.9
Hausse presumee du PiB reel sur cinq ans	7.2	7.2	7.2	72	7.2
Hausse du niveau desprix sur cinq ans	150.0	87.5	25.0	104	0.0
Hausse annuelle du niveau des prix sur cinq ans	20.1	13.4	4.6	20	0.0
	Cas1	Cas 2	Cas3	Cas 4	Cas5
Base monetairereduite de	0pour cent				25pour cent38pourcent45pour cent50pourcent
B.Ramenerla base monetairea 10 pour cent duPiB
Enmilliers de milliards deyens	0.0	27.0	40.6	48.5	54.1
En pourcentage du PIB	0.0	5.4	8.0	9.6	10.7
Hausse necessaire du PIB nominal,en pourcentage	1144	60.8	34.0	184	7.2
Haussepresumee du PiBreel sur cinq ans	7.2	7.2	7.2	7.2	7.2
Hausse du niveau des prix sur cinq ans	100.0	50.0	25.0	10.4	0.0
Hausse annuelle du niveau des prix sur cinq ans	14.9	84	4.6	2.0	0.0

1.Leratiobase monetaire/PIB avant 1990etait en moyenne de8 pour cent.

2.Parrapport asonniveau de108100milliardsdeyensau deuxiemetrimestre2004.

Source:Banque duJapon et calculs del'oCDE.

Base monétaire réduite de1 Cas 1 Cas 2 Cas 3 Cas 4 Cas 5 0 pour cent 25pour cent 50 pour cent 56 pour cent 60 pour cent A. Ramener la base monétaire à 8 pour cent du PIB2 En milliers de milliards de yens 0.0 27.0 54.1 60.4 64.9 En pourcentage du PIB 0.0 5.4 10.7 12.0 12.9 Hausse nécessaire du PIB nominal, en pourcentage : 168.0 101.0 34.0 18.4 12.9 Hausse présumée du PIB réel sur cinq ans 7.2 7.2 7.2 7.2 7.2 Hausse du niveau des prix sur cinq ans 150.0 87.5 25.0 10.4 0.0 Hausse annuelle du niveau des prix sur cinq ans 20.1 13.4 4.6 2.0 0.0 Base monétaire réduite de1 Cas 1 Cas 2 Cas 3 Cas 4 Cas 5 0 pour cent 25 pour cent 38 pour cent 45 pour cent 50 pour cent B. Ramener la base monétaire à 10 pour cent du PIB En milliers de milliards de yens 0.0 27.0 40.6 48.5 54.1 En pourcentage du PIB 0.0 5.4 8.0 9.6 10.7 Hausse nécessaire du PIB nominal, en pourcentage 114.4 60.8 34.0 18.4 7.2 Hausse présumée du PIB réel sur cinq ans 7.2 7.2 7.2 7.2 7.2 Hausse du niveau des prix sur cinq ans 100.0 50.0 25.0 10.4 0.0 Hausse annuelle du niveau des prix sur cinq ans 14.9 8.4 4.6 2.0 0.0 1. Le ratio base monétaire/PIB avant 1990 était en moyenne de 8 pour cent. 2. Par rapport à son niveau de 108 100 milliards de yens au deuxième trimestre 2004. Source Banque du Japon et calculs de l’OCDE.

Ajustement de la base monétaire

21Il serait bénéfique, pour un pays qui a un niveau élevé de dette publique, d’autoriser pour une durée limitée un taux d’inflation relativement élevé. Pour alléger la charge de la dette publique, il faudra, en fin de compte, recourir à l’inflation ou à des mesures budgétaires, qui pourraient aussi imposer des coûts d’efficience en raison des effets de distorsion inhérents à la fiscalité [14]. De plus, une inflation plus forte allégerait la charge pour les débiteurs, ce qui aiderait le secteur bancaire. Cependant, l’inflation aurait aussi des effets défavorables pour certains, notamment les détenteurs de titres d’emprunt publics, du fait de l’effondrement des prix des obligations. De surcroît, un taux d’inflation plus élevé impose des coûts d’efficience notables et génère aussi des anticipations inflationnistes qu’il serait difficile d’inverser. Par conséquent, une banque centrale indépendante qui s’est engagée à assurer la stabilité des prix – comme la Banque du Japon– sera certainement obligée de réduire la base monétaire lors que le multiplicateur monétaire commencera de fonctionner normalement.

22La contraction monétaire nécessaire pour maîtriser l’inflation devra probablement être de grande ampleur. Par exemple, pour limiter l’inflation à 4½ pour cent par an (tableau 2.5, cas 3), il faudrait que la monnaie centrale revienne dans une fourchette de 40 000-54 000 milliards de yens (8-11 pour cent du PIB) sur cinq ans. La Banque du Japon, avec plus de 90 000 milliards d’obligations publiques à son bilan, serait certainement capable de procéder à des opérations d’open market à cette échelle pour réduire la liquidité. Cela pourrait cependant avoir une incidence considérable sur les prix des obligations. Les émissions nettes d’obligations de l’État se sont élevées à environ 50 000 milliards de yens (10 pour cent du PIB) en 2003, un quart de ce montant étant financé par la politique d’assouplissement quantitatif de la Banque du Japon. Avec la normalisation de la politique monétaire, ces achats prendraient fin. Si la banque centrale commençait aussi à vendre une partie de son portefeuille d’obligations publiques pour réduire l’excédent monétaire, l’effet serait encore plus grand. Dans l’exemple cité plus haut (cas 3 du tableau 2.5), cela ferait 40 000-54 000 milliards de yens sur cinq ans, soit non moins de 11 000 milliards de yens par an. L’effet du passage de la banque centrale du statut de gros acheteur à celui de gros vendeur, qui représenterait près de 25 000 milliards de yens (5 pour cent du PIB), pourrait avoir des répercussions non négligeables sur les prix des obligations.

23Le secteur bancaire, en particulier, pourrait être touché par une variation de grande ampleur des prix des obligations. Depuis la mise en œuvre de la politique d’assouplissement quantitatif en 2001, les détentions d’obligations publiques des banques sont passées de 12 à 15 pour cent du total de leurs actifs. En 2003, les pertes latentes sur obligations se sont chiffrées à près de 1000 milliards de yens (7 pour cent de leurs fonds propres de catégorie I), encore que la hausse du rendement des obligations à dix ans – à 120 points de base, contre 110 points de base l’année budgétaire précédente– ait été très peu marquée (graphique 2.10). Selon une estimation, une hausse de 100 points de base des taux d’intérêt à long terme se traduirait par une perte en capital de 2 100 milliards de yens pour les grandes banques [15]. Plusieurs facteurs pourraient toutefois limiter l’impact. Premièrement, les banques s’emploient à gérer le risque de taux d’intérêt par des opérations de couverture, et l’Agence des services financiers, en tant qu’autorité de tutelle, surveille leurs pratiques de gestion des risques. Deuxièmement, des taux d’intérêt plus élevés s’accompagneraient vraisemblablement d’une plus forte croissance de la production, ce qui tendrait à faire monter les prix des actions et des terrains (encadré 2.4). De fait, en 2003, les plus-values réalisées sur actions ont atteint 5 000 milliards de yens, bien plus que les pertes sur obligations (partie B).

Graphique 2.10

Plus-values en capital des grandes banques

Description de l'image par IA : Graphiques financiers avec variations et gains en millions de yens.

L'image contient deux graphiques représentant des données financières sur les gains/pertes en millions de yens japonais sur différentes périodes. Le premier graphique (A) est intitulé "Gains/pertes sur obligations.net". Il montre les variations des gains/pertes nettes latentes (en bleu foncé), les gains/pertes nettes affectés par les obligations (en bleu clair) et les gains/pertes totaux (en ligne noire) de 1990 à 2002. Les variations des gains/pertes nettes latentes et affectés par les obligations sont représentées par des barres, tandis que la ligne noire montre l'évolution des gains/pertes totaux. Le deuxième graphique (B) est intitulé "Gains/pertes sur actions.net". Il présente des données similaires pour les gains/pertes nettes latentes (en bleu foncé), les gains/pertes nettes affectés par les actions (en bleu clair) et les gains/pertes totaux (en ligne noire) sur la même période de 1990 à 2002. Les variations des gains/pertes nettes latentes et affectés par les actions sont également représentées par des barres, avec la ligne noire indiquant les gains/pertes totaux. Les deux graphiques montrent des fluctuations significatives des gains/pertes nettes au fil du temps, avec des périodes de gains et de pertes notables.

Plus-values en capital des grandes banques

Gérer la sortie de la politique d’assouplissement quantitatif

24Les rendements obligataires se sont révélés sensibles aux variations de la conjoncture économique. Ainsi, après l’annonce, en juin 2004, d’une croissance économique exceptionnellement forte au premier trimestre de l’année, les rendements des obligations à dix ans ont bondi de 40 points de base par semaine, par anticipation de la levée possible de l’assouplissement quantitatif. Les détenteurs d’obligations sont largement incités à quitter le marché avant la réorientation de la politique d’assouplissement quantitatif afin d’éviter des pertes en capital. Comme indiqué plus haut, la seconde condition nécessaire pour la levée de l’assouplissement quantitatif est partiellement remplie. Quand la première condition sera remplie, ce qui est prévu en 2005, cela aura sans doute une incidence majeure sur les taux d’intérêt et le marché obligataire. Outre le risque de pertes considérables dans le secteur bancaire, une forte hausse des taux d’intérêt à long terme aurait des conséquences négatives pour l’activité économique et pour la situation budgétaire (chapitre 3).

25Il serait donc souhaitable d’éviter une correction des taux d’intérêt à long terme et des prix des obligations jusqu’à ce que la croissance du PIB nominal soit solide et durable. Le fait d’empêcher une variation prématurée aiderait les banques, qui ont réalisé des bénéfices d’exploitation en 2003 pour la première fois depuis dix ans, 0 en leur donnant davantage de temps pour renforcer leur bilan. Cela maintiendrait aussi les coûts du service de la dette publique à leur bas niveau actuel.

26La Banque du Japon pourrait limiter le risque d’une hausse précoce des taux à long terme en fixant un taux d’inflation nettement supérieur à zéro comme condition pour ce changement de régime. Par exemple, un membre du Conseil de la politique monétaire a déclaré qu’avant la suppression de l’assouplissement quantitatif il faudrait que le taux d’inflation soit d’au moins 1 pour cent [16]. Même si les autorités de la Banque du Japon ont assuré aux marchés qu’elles seraient très prudentes en matière de réorientation de la politique monétaire, la situation actuelle laisse ouverte la possibilité de lever l’assouplissement quantitatif alors que l’inflation n’est que légèrement supérieure à zéro. Fixer comme condition un taux largement positif donnerait confiance aux agents en leur assurant que la politique monétaire ne sera pas durcie avant que la déflation soit définitivement terminée, aidant ainsi à guider les anticipations du marché.

27Cependant, depuis qu’elle est devenue indépendante en 1998, la Banque du Japon a souvent rejeté le système de fixation d’objectifs d’inflation, pour plusieurs raisons (Ito, 2004). Premièrement, elle a fait valoir qu’une stratégie de fixation d’objectifs d’inflation n’était pas appropriée pour passer de la déflation à l’inflation. Deuxièmement, cela nuirait à la crédibilité de la Banque, qui ne dispose d’aucun moyen lui permettant d’atteindre un objectif d’inflation. Troisièmement, si l’objectif d’inflation était crédible, le taux d’intérêt à long terme augmenterait immédiatement, sapant ainsi l’expansion. Cependant, fixer un taux d’inflation précis comme critère pour la levée de l’assouplissement quantitatif est quelque chose de différent de la stratégie habituelle de fixation d’objectifs d’inflation. Au lieu d’exiger une action préventive visant à atteindre un résultat particulier en matière d’inflation, cela servirait de déclencheur permettant une réorientation de la politique monétaire. Cette stratégie rassurerait les marchés quant au fait que la fin de l’assouplissement quantitatif n’est pas imminente, ce qui retarderait et, espère-t-on, désamorcerait les effets négatifs potentiels sur la situation budgétaire, le secteur bancaire et l’expansion économique

Encadré 2.4. La déflation foncière continue

Les prix des terrains, qui étaient montés en flèche lors de la «bulle spéculative» de la fin des années 80, sont maintenant en baisse pour la treizième année consécutive, l’indice de prix moyen dans le pays étant ramené à moins de la moitié de son niveau maximum (graphique 2.11) [1]. Cependant, la cause de ce fléchissement n’est plus simplement l’ajustement des prix des actifs aux importantes mutations structurelles qui s’opèrent dans l’économie japonaise. En particulier, la diminution des prix dans les grands centres urbains se ralentit en raison d’une vigoureuse demande de terrains à usage commercial et résidentiel tandis que le rythme de la baisse dans les banlieues des grandes villes s’accélère. Selon une enquête du Japan Real Estate Institute, le taux de baisse des prix moyens des terrains dans les agglomérations régionales est passé de 3.5 pour cent en 2003 à 4.4 pour cent en 2004. Par contre, dans le centre de Tokyo, il est revenu de 2.1 pour cent à 1.3 pour cent sur la même période. Certains quartiers centraux de Tokyo font même état de hausses des prix.

Graphique 2.11

Les prix des terrains continuent de baisser

Description de l'image par IA : Graphique montrant la variation annuelle des prix des terrains de 1986 à 2002.

L'image représente un graphique montrant la variation en pourcentage des prix des terrains sur une période allant de 1986 à 2002. Le graphique inclut trois séries de données : 1. Les prix des terrains dans l'ensemble du pays (ligne continue). 2. Les prix des terrains au centre de Tokyo (ligne pointillée). 3. Les prix des terrains dans six principales villes (ligne en pointillés). L'axe des x représente les années de 1986 à 2002, tandis que l'axe des y montre la variation en pourcentage, allant de -10 % à 40 %. Les prix des terrains au centre de Tokyo montrent une forte augmentation jusqu'en 1988, suivie d'une baisse significative jusqu'en 1994, puis une stabilisation autour de 0 % jusqu'en 2002. Les prix des terrains dans l'ensemble du pays augmentent légèrement jusqu'en 1988, puis diminuent jusqu'en 1994, avant de se stabiliser autour de 0 %. Les prix des terrains dans les six principales villes augmentent jusqu'en 1988, puis diminuent jusqu'en 1994, avant de se stabiliser autour de 0 %. Le graphique illustre une tendance générale de baisse des prix des terrains au Japon de 1986 à 1994, suivie d'une stabilisation au cours des années suivantes.

Les prix des terrains continuent de baisser

Pourcentage de variation en glissement annuel

Ce déclin prolongé des prix des terrains a eu des répercussions sur les pratiques en matière de crédit bancaire, selon lesquelles les biens fonciers servent traditionnellement de nantissement. La part du crédit bancaire garanti par des biens immobiliers est revenue de 27 pour cent en 1990 à 20 pour cent en 2002, tandis que celle des prêts sans nantissement est passée de 32 à 36 pour cent. Cependant, en raison du lien toujours important avec le crédit bancaire, la décrue actuelle des prix des terrains continue de nuire à l’activité des banques. Par ailleurs, l’importance du foncier dans le patrimoine des ménages fait que la baisse des prix des terrains a des effets défavorables sur la consommation privée.
Conscient de l’importante incidence économique des prix des terrains, le gouvernement s’emploie à résoudre le problème à l’aide de diverses mesures. Premièrement, il a cherché à revitaliser les centres urbains en déréglementant les codes de planification et de construction et en offrant une aide financière. Deuxièmement, les taxes sur la propriété foncière et les transactions ont été allégées [2]. Ces mesures semblent toutefois avoir touché principalement les transactions foncières et les réaménagements urbains dans les centres des grandes agglomérations. De fait, les évolutions structurelles, comme la transition en cours vers une économie fondée sur les services, l’afflux croissant de la population rurale vers les grands centres urbains et le développement de grands centres commerciaux de banlieue, sont autant de facteurs qui tendent à réduire les prix des terrains dans les villes régionales. Il est donc probable que la déflation des prix des terrains dans tout le pays persistera bien après la fin de la déflation générale des prix.

Redresser le secteur bancaire

28La santé du secteur bancaire s’est améliorée notablement ces dernières années, du fait d’une meilleure supervision et de la vigueur de l’expansion économique. Le plus important est peut-être le fait que les banques ont réalisé un bénéfice d’exploitation en 2003, pour la première fois depuis dix ans (tableau 2.6). Le retour à la rentabilité a résulté d’une diminution des pertes sur les prêts, qui s’élevaient au total à 100 000 milliards de yens (20 pour cent du PIB) au cours de la décennie passée. La diminution des pertes sur les prêts reflète une réduction des prêts improductifs (graphique 2.12) au cours des années précédentes ainsi qu’une hausse des prix de ces prêts sur les marchés secondaires. Avec une croissance économique plus rapide qui génère moins de prêts douteux, le rapport des prêts improductifs au crédit total des grandes banques est revenu d’un sommet de 8.4 pour cent en mars 2002 à 4.7 pour cent en septembre 2004. L’objectif du gouvernement de ramener le ratio de créances improductives des grandes banques à la moitié environ du niveau de mars 2005 est donc presque atteint.

Tableau 2.6

Bilan du secteur bancaire japonais¹

Tableau financier détaillant les indicateurs clés du secteur bancaire japonais de 1990 à 2003.

Amnee budgetaire	1990	1991	1992	1993	1994	1995	1996	1997	1998	1999	2000	2001	2002	2003
Produitsfinanciersnets (A)	7.6	9.2	10.0	9.5	10.0	112	11.0	10.3	10.0	10.0	9.6	10.2	9.4	9.0
Autres recettes (B)2	2.4	1.9	23	2.7	2.5	37	4.0	3.5	3.4	2.3	2.8	3.0	3.5	3.4
Frais d'exploitation (C)	7.0	7.4	7.6	7.7	7.7	77	8.0	7.9	7.6	7.3	7.2	7.1	6.8	6.5
Salaireset traitements	3.7	3.8	3.9	4.0	4.0	4.0	3.9	3.9	37	3.5	3.4	32	3.0	2.8
Beneficebrutd'exploitation (D)-(A) +(B)-(C)	2.9	3.8	47	4.5	4.8	7.1	7.1	5.8	5.8	4.9	5.2	6.0	6.0	5.9
Pertes sur prets (E)	0.3	0.7	1.7	4.2	5.9	13.7	7.9	14.8	20.6	8.4	6.9	9.9	6.6	5.3
Benehice net d'exploitation (F)=(D)-(E)	27	3.1	31	0.3	-1.0	-6.5	80-	9.0	-14.8	-3.4	-1.7	-3.8	-0.6	0.6
Plus-values realisees (G)3	2.0	0.7	0.0	20	3.2	44	1.1	3.6	0.7	4.0	1.6	-2.5	-4.1	0.6
Benefice net (F) + (G)	4.7	3.8	31	24	2.2	-2.1	0.3	-5.4	-14.1	0.6	-0.1	-6.4	-4.6	1.2
Actifs	927.7	914.6	859.6	850.2	846.0	852.8	862.4	859.6	808.0	768.8	828.0	775.4	751.4	757.5
Encours des prets	521.7	537.35424		539.2		538.75564			4564.6545.5516.2493.7486.6466.34404					424.3

1.Toutesbanquescommerciales.

2 La rubrique *Autres recettes inclut tous les autres benefices tels que les benefices sur operations et les commissions,mais exclut lesplus-valuesrealisees et les gains sur actions et operationsimmobilieres.
Les plus-valuesrealisées comprennent les gains sur actions et operations immobilieres.

Souroe:BanqueduJapon.

Année budgétaire 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 Produits financiers nets (A) 7.6 9.2 10.0 9.5 10.0 11.2 11.0 10.3 10.0 10.0 9.6 10.2 9.4 9.0 Autres recettes (B)2 2.4 1.9 2.3 2.7 2.5 3.7 4.0 3.5 3.4 2.3 2.8 3.0 3.5 3.4 Frais d’exploitation (C) 7.0 7.4 7.6 7.7 7.7 7.7 8.0 7.9 7.6 7.3 7.2 7.1 6.8 6.5 Salaires et traitements 3.7 3.8 3.9 4.0 4.0 4.0 3.9 3.9 3.7 3.5 3.4 3.2 3.0 2.8 Bénéfice brut d’exploitation (D) = (A) + (B) – (C) 2.9 3.8 4.7 4.5 4.8 7.1 7.1 5.8 5.8 4.9 5.2 6.0 6.0 5.9 Pertes sur prêts (E) 0.3 0.7 1.7 4.2 5.9 13.7 7.9 14.8 20.6 8.4 6.9 9.9 6.6 5.3 Bénéfice net d’exploitation (F) = (D) – (E) 2.7 3.1 3.1 0.3 –1.0 –6.5 –0.8 –9.0 –14.8 –3.4 –1.7 –3.8 –0.6 0.6 Plus-values réalisées (G)3 2.0 0.7 0.0 2.0 3.2 4.4 1.1 3.6 0.7 4.0 1.6 –2.5 –4.1 0.6 Bénéfice net (F) + (G) 4.7 3.8 3.1 2.4 2.2 –2.1 0.3 –5.4 –14.1 0.6 –0.1 –6.4 –4.6 1.2 Actifs 927.7 914.6 859.6 850.2 846.0 852.8 862.4 859.6 808.0 768.8 828.0 775.4 751.4 757.5 Encours des prêts 521.7 537.3 542.4 539.2 538.7 556.4 564.6 545.5 516.2 493.7 486.6 466.3 440.4 424.3 1. Toutes banques commerciales. 2. La rubrique « Autres recettes» inclut tous les autres bénéfices tels que les bénéfices sur opérations et les commissions, mais exclut les plus-values réalisées et les gains sur actions et opérations immobilières. 3. Les plus-values réalisées comprennent les gains sur actions et opérations immobilières. Source : Banque du Japon.

Bilan du secteur bancaire japonais¹

En milliers de milliards de yens

Graphique 2.12

Prêts improductifs dans le secteur bancaire

Description de l'image par IA : Graphiques bancaires et crédits improductifs.

L'image contient trois graphiques représentant des données sur les prêts improductifs dans le secteur bancaire. Le premier graphique (A) montre les prêts improductifs en pourcentage du total des crédits pour les grandes banques et les banques régionales de 1999 à 2003. Les grandes banques sont représentées par des barres grises et les banques régionales par des barres bleues. En 1999, les grandes banques ont environ 6% de prêts improductifs tandis que les banques régionales en ont environ 7%. En 2000, les grandes banques augmentent légèrement à environ 7% et les banques régionales à environ 8%. En 2001, les grandes banques atteignent environ 9% et les banques régionales environ 8%. En 2002, les grandes banques diminuent à environ 7% et les banques régionales à environ 8%. En 2003, les grandes banques diminuent à environ 6% et les banques régionales à environ 7%. Le deuxième graphique (B) décompose la variation des créances improductives dans les grandes banques de 2001 à 2003. Les nouvelles créances improductives sont représentées par des barres bleues et les créances improductives existantes par des barres grises. En 2001, les nouvelles créances sont d'environ 30 millions de yens et les créances existantes d'environ 10 millions de yens. En 2002, les nouvelles créances diminuent à environ 20 millions de yens et les créances existantes augmentent à environ 15 millions de yens. En 2003, les nouvelles créances diminuent à environ 10 millions de yens et les créances existantes augmentent à environ 20 millions de yens. Le troisième graphique (C) décompose la variation des créances improductives dans les banques régionales de 2001 à 2003. Les nouvelles créances improductives sont représentées par des barres bleues et les créances improductives existantes par des barres grises. En 2001, les nouvelles créances sont d'environ 15 millions de yens et les créances existantes d'environ 5 millions de yens. En 2002, les nouvelles créances diminuent à environ 10 millions de yens et les créances existantes augmentent à environ 10 millions de yens. En 2003, les nouvelles créances diminuent à environ 5 millions de yens et les créances existantes augmentent à environ 15 millions de yens.

Prêts improductifs dans le secteur bancaire

29La diminution des prêts improductifs a coïncidé avec le renforcement de la supervision prudentielle. L’Agence des services financiers a mené cinq séries d’inspections spéciales auprès des gros emprunteurs, qui ont abouti au déclassement d’un montant important de prêts (tableau 2.7). Cependant, les pertes résultant de la liquidation de ces prêts à la suite de l’inspection de septembre 2004 n’ont représenté que le tiers du niveau de mars 2003, en dépit de l’augmentation du nombre de sociétés ayant fait l’objet d’un déclassement. L’inspection de septembre 2004 révèle une polarisation de la situation des gros emprunteurs. Les résultats des inspections régulières de l’Agence des services financiers font apparaître un écart moins important avec l’auto-évaluation des grandes banques. Au cours des inspections d’octobre 2003, l’Agence a fait état d’un montant de prêts classés supérieur de 6 pour cent seulement à l’auto-évaluation des banques, alors que les écarts étaient respectivement de 36 et 10 pour cent lors des première et deuxième séries.

Tableau 2.7

Résultats des inspections spéciales auprès des gros emprunteurs

Tableau financier avec données sur les emprunteurs et crédits en milliers de milliards de yens.

	Mars 2003		Septembre 2003		Mars 2004		Septembre 2004
	Nombre demprunteurs	Credt	Nombre d'emprunteurs	Credit	Nombre demprunteurs	Credit	Nombre d'emprunteurs	Credit
Total	167	14.4	161	13.1	133	10.5	135	9.2
Reclasses	17	1.9	6	0.3	23	1.3	19	1.6
Inchanges	119	9.9	131	10.9	82	6.9	74	3.1
Dedasses	27	24	24	1.9	26	2.2	39	4.2
Rebiresdubilan	4	0.2			2	0.1	3	80
Pertessurliquidationde creancesimproductives
		1.3		0.9		0.7		0.4
Radiations		0.8		03		0.4		0.3
Augmentation des provIsions		0.5		0.6		0.3		0.2

Source: Agence des services financiers.

Mars 2003 Septembre 2003 Mars 2004 Septembre 2004 Nombre d’emprunteurs Crédit Nombre d’emprunteurs Crédit Nombre d’emprunteurs Crédit Nombre d’emprunteurs Crédit Total 167 14.4 161 13.1 133 10.5 135 9.2 Reclassés 17 1.9 6 0.3 23 1.3 19 1.6 Inchangés 119 9.9 131 10.9 82 6.9 74 3.1 Déclassés 27 2.4 24 1.9 26 2.2 39 4.2 Retirés du bilan 4 0.2 – – 2 0.1 3 0.3 Pertes sur liquidation de créances improductives 1.3 0.9 0.7 0.4 Radiations 0.8 0.3 0.4 0.3 Augmentation des provisions 0.5 0.6 0.3 0.2 Source : Agence des services financiers.

Résultats des inspections spéciales auprès des gros emprunteurs

En milliers de milliards de yens

30Même si la réduction des coûts liés aux prêts improductifs, conjuguée à un accroissement des revenus de commissions, a dopé les bénéfices, la faible rentabilité intrinsèque des banques japonaises reste préoccupante. Le niveau peu élevé des bénéfices n’est pas dû à des coûts d’exploitation élevés puisqu’il y a eu une importante rationalisation du secteur bancaire au cours de la décennie passée. Il reflète plutôt la faiblesse des marges d’intérêt sur les prêts. De ce fait, le rapport du revenu net d’intérêts aux actifs est relativement bas au Japon, ce qui rend les banques vulnérables à toute augmentation imprévue des créances improductives ainsi qu’aux variations sur le marché des obligations publiques.

31Malgré l’évolution positive des bénéfices et des prêts improductifs, les préoccupations demeurent quant à la qualité du capital des banques. Le ratio de fonds propres, de 11.4 pour cent en mars 2004, est largement supérieur à la norme de 8 pour cent fixée par la BRI (tableau 2.8). Cependant, les «actifs d’impôts reportés » ont représenté près d’un tiers des fonds propres de catégorie I des banques opérant à l’échelle internationale en mars 2004. Ces actifs – déductions fiscales futures que les banques sont autorisées à compter comme actif – dépendent des bénéfices futurs. Du fait des années de pertes accumulées par les banques, il y a là une source de préoccupation. Sans ces actifs, le ratio de fonds propres des grandes banques aurait été nettement inférieur, à 9.5 pour cent. Les actifs d’impôts reportés ont diminué depuis 2003, le retour aux bénéfices d’exploitation ayant permis aux banques de réaliser une partie de ces actifs afin de réduire leurs impôts. Néanmoins, un traitement rigoureux et transparent des actifs d’impôts reportés, s’appuyant sur des prévisions réalistes du revenu futur, demeure nécessaire. De plus, le traitement de ces actifs dans les fonds propres devrait être réexaminé. On peut douter du bien-fondé d’autoriser les institutions les plus fragiles à comptabiliser les actifs d’impôts reportés dans les fonds propres, étant donné qu’ils disparaîtraient en cas de faillite et seraient donc indisponibles pour protéger les déposants. De fait, l’Agence des services financiers, en sa qualité d’organisme de tutelle, prévoit un traitement réglementaire spécifique des actifs d’impôts reportés pour le calcul des ratios de fonds propres au printemps 2005, compte tenu du rapport de juin 2004 du Conseil du système financier. Outre les actifs d’impôts reportés, les fonds publics représentent près d’un cinquième des fonds propres de catégorie I des banques. Au total, cela indique que l’actionnariat représente une part relativement limitée du capital.

Tableau 2.8

Fonds propres du secteur bancaire¹

Tableau financier comparant les fonds propres du secteur bancaire entre mars 2003, septembre 2003 et mars 2004.

	Mars2003	Sept.2003	Mars 2004	Pourcentage devariation sur Tannee mars 2003- mars2004
Categonie I (A)	13.5	14.8	14.2	4.9
Categoriell(B)²	10.9	120	11.8	7.9
Total des fonds propres (A + B = C)	24.5	26.8	26.0	6.2
Actifsponderesenfonctiondesrisques(D)	232.7	229.5	228.8	-1.7
Prats	220.3	213.8	209.1	-5.1
Titres	14.4	16.3	17.0	17.9
Ratio de fonds propres (C/D)	10.5	11.7	11.4
Composants des fondspropres
Fonds publics (F)3	26	25	25	88-
Enpourcentage desfondspropresdecategorieI (F/A)	19.2	16.9	17.6
Economies d’impots futures (G)	6.3	5.3	44	-30.7
En pourcentage des fonds propres de categorie I (G/A)	46.4	35.6	30.6
Fonds propres corrigés (G -F-G - H)	15.6	19.0	19.1	22.8
Ratio de fonds propres corrige (H/D)	6.7	8.3	8.4

Ces chiffres representent la somme des fonds propres desbanques operant a lechelle internationale, 16 au total alafin de mars2004.

2. *CategorieIl=（C)-(A).

3. Les fonds publics comprennent uniquement les actions privilegiees, a l'exclusion des obligations subordonnees et des préts participatifs.Par ailleurs, les operations de la Mizuho Gorporate Bank ne sont pas prises en compte

Source:Banque du Japon.

Mars 2003 Sept. 2003 Mars 2004 Pourcentage de variation sur l’année mars 2003- mars 2004 Catégorie I (A) 13.5 14.8 14.2 4.9 Catégorie II (B)2 10.9 12.0 11.8 7.9 Total des fonds propres (A + B = C) 24.5 26.8 26.0 6.2 Actifs pondérés en fonction des risques (D) 232.7 229.5 228.8 –1.7 Prêts 220.3 213.8 209.1 –5.1 Titres 14.4 16.3 17.0 17.9 Ratio de fonds propres (C/D) 10.5 11.7 11.4 Composants des fonds propres Fonds publics (F)3 2.6 2.5 2.5 –3.8 En pourcentage des fonds propres de catégorie I (F/A) 19.2 16.9 17.6 Économies d’impôts futures (G) 6.3 5.3 4.4 –30.7 En pourcentage des fonds propres de catégorie I (G/A) 46.4 35.6 30.6 Fonds propres corrigés (C – F – G = H) 15.6 19.0 19.1 22.8 Ratio de fonds propres corrigé (H/D) 6.7 8.3 8.41. Ces chiffres représentent la somme des fonds propres des banques opérant à l’échelle internationale, 16 au total à la fin de mars 2004. 2. «Catégorie II »= (C) –(A). 3. Les fonds publics comprennent uniquement les actions privilégiées, à l’exclusion des obligations subordonnées et des prêts participatifs. Par ailleurs, les opérations de la Mizuho Corporate Bank ne sont pas prises en compte. Source : Banque du Japon.

Fonds propres du secteur bancaire¹

En milliers de milliards de yens

32Malgré l’amélioration des bilans des banques et le rebond de l’investissement, le crédit bancaire continue de se contracter, quoiqu’à un rythme un peu plus lent (graphique 1.8). Après correction des facteurs spéciaux, la diminution s’est établie à 1.2 pour cent en août 2004 par rapport à l’année précédente [17]. L’amélioration a toutefois été due, en partie, à un recours accru des ménages à l’emprunt, qui s’accroît à un rythme de 5 pour cent du fait que les banques accordent des prêts au logement à la place d’une institution financière du secteur public. Par contre, les concours bancaires au secteur des entreprises continuent de diminuer fortement, à un taux de 6 pour cent. Étant donné le degré de dépendance des petites entreprises à l’égard du financement bancaire, il faudra probablement, pour soutenir une expansion économique générale, une inversion de la contraction du crédit bancaire.

33Un second aspect préoccupant est la position affaiblie des banques régionales, qui, en tant que groupe, se retrouvent avec des bénéfices et des ratios de fonds propres moins élevés et des montants plus importants de prêts improductifs (tableau 2.9). Bien que les banques régionales représentent un tiers de l’encours total des prêts improductifs, les responsables de la supervision financière n’ont pas imposé d’objectifs pour la réduction de leurs créances douteuses, contrairement à ce qui est imposé aux grandes banques. La différence dans la supervision reflète la priorité donnée au soutien du rôle des banques régionales dans le financement des petites et moyennes entreprises (PME). De plus, en août 2003, 626 institutions financières [18] ont été obligées de soumettre des plans en vue de revigorer les PME et d’activer les économies régionales, dans le cadre du Programme d’action pour le renforcement des services bancaires sur mesure. L’Agence des services financiers suit la mise en œuvre de ces plans sur une base semestrielle. Afin d’assurer le fonctionnement ordonné de l’activité de crédit, le gouvernement a récemment mis en place un cadre pour les injections de fonds publics dans les banques régionales, sous réserve de soumission d’un plan de renforcement de la gestion comportant des objectifs chiffrés de rentabilité et des mesures visant à dynamiser les économies régionales.

Tableau 2.9

Comparaison des grandes banques et des banques régionales

Tableau comparatif des grandes banques et des banques régionales avec des données financières.
```

	Beneficesordinaires (enmilliards de yens)	Produit net (en milliards de yens)	Tauxdecreances improductives' (en pourcentage)	Ratio de fondspropres (en pourcentage)
Grandes banques	1236.8	1 009.7	5.2	11.4
Banques regicnalesl	-107.2	-657.7	6.8	9.3
Banques regionales II2	140.9	79.4	7.5	8.3

En pourcentage du credit total.
Anciennes banques mutuelles.

Source:Agence des services financiers.

Bénéfices ordinaires (en milliards de yens) Produit net (en milliards de yens) Taux de créances improductives1 (en pourcentage) Ratio de fonds propres (en pourcentage) Grandes banques 1 236.8 1 009.7 5.2 11.4 Banques régionales I –107.2 –657.7 6.8 9.3 Banques régionales II2 140.9 79.4 7.5 8.3 1. En pourcentage du crédit total. 2. Anciennes banques mutuelles. Source : Agence des services financiers.

Comparaison des grandes banques et des banques régionales

Mars 2004

Évaluation générale

34L’expansion en cours semble devoir se poursuivre jusqu’à la fin de 2006, ce qui en ferait la plus longue depuis l’éclatement de la bulle au début des années 90. Le taux de croissance, voisin de 2 pour cent par an depuis 2002, a été dopé par le dynamisme des exportations, grâce, en partie, à la Chine. Les effets positifs sur les bénéfices des entreprises, conjugués au progrès de leur restructuration, ont étayé un redressement de l’investissement dans le secteur des entreprises. La consommation privée a été aussi une source de croissance, grâce en partie à une nouvelle baisse du taux d’épargne des ménages. Malgré le ralentissement de l’expansion des échanges mondiaux et le renchérissement du pétrole, la vigueur de la demande intérieure devrait soutenir la reprise à un rythme de l’ordre de 1½ pour cent. L’expansion actuelle mettra sans doute un terme à la déflation, telle qu’elle est mesurée par l’indice des prix à la consommation.

35Même avec la fin de la déflation, la Banque du Japon devrait maintenir sa politique d’assouplissement quantitatif jusqu’à ce que l’inflation soit suffisamment élevée pour que le risque d’un retour à la déflation soit minime. La banque centrale a promis de poursuivre sa politique actuelle au moins jusqu’à ce que l’indice de base des prix à la consommation (qui exclut l’alimentation mais inclut l’énergie) soit nul ou positif et le Conseil de la politique monétaire prévoit qu’il sera positif au cours de la période de prévision. Ces conditions ne sont pas suffisamment ambitieuses, toutefois, car elles laissent la possibilité de lever la politique d’assouplissement quantitatif lorsque l’inflation sera positive mais encore proche de zéro. Un durcissement précoce de l’action monétaire risquerait de faire retomber l’économie dans la déflation. Il se pourrait aussi, si la politique d’assouplissement quantitatif se prolongeait trop longtemps, que l’importante expansion de la base monétaire entraîne une inflation durable et virulente. Cependant, un retour à la déflation coûterait plus cher qu’un dépassement à court terme du niveau optimal d’inflation.

36La sortie de l’assouplissement quantitatif risque de s’accompagner d’une hausse marquée des taux d’intérêt à long terme, ce qui pourrait avoir des répercussions défavorables sur l’économie, la situation budgétaire et les banques. Cela pourrait se produire même avant toute réorientation de l’action monétaire du fait que les détenteurs d’obligations vendent afin d’éviter des pertes. Fixer un seuil d’inflation plus élevé, peut-être de 1 pour cent, comme condition pour modifier la politique monétaire aiderait à guider les anticipations du marché et à empêcher une réaction prématurée. Par ailleurs, une stratégie claire de communication sur les modalités de la sortie aiderait peut-être à réduire au minimum les coûts. En tout cas, un seuil d’inflation plus élevé retarderait la normalisation des taux d’intérêt et donnerait ainsi davantage de temps aux banques pour améliorer leur situation financière.

37De fait, la santé du secteur bancaire s’est notablement améliorée au cours de cette expansion. Les prêts improductifs des grandes banques diminuent conformément à l’objectif fixé par les autorités, tandis que le secteur bancaire a retrouvé sa rentabilité. Malgré le redressement des banques et la vigueur de l’investissement des entreprises, le crédit bancaire au secteur des entreprises continue de se contracter. Étant donné l’importance des banques dans le financement, surtout pour les petites entreprises, une expansion économique durable nécessitera probablement une inversion de la contraction tendancielle du crédit bancaire. Les responsables de la supervision financière devraient donc continuer de faire pression sur les banques pour qu’elles réduisent encore leurs créances douteuses et renforcent leurs fonds propres. Cela devrait aussi s’appliquer aux banques régionales.

Références

Agence des services financiers (2004), « Recent Developments in the Japanese Financial Sector », septembre, Tokyo.
Banque du Japon (2004), Overview of Japanese Banks: Observations from Financial Statements for Fiscal 2003, Tokyo.
Deutsche Bank (2004), Japan Economic Quarterly, 23 août.
Feldman, R. (2004), « Dying Clouds, Growing Light: Cyclical vs. Structural Factors in 2004-05 », Morgan Stanley (septembre).
Fukao, M. (2004), «Japanese Economy: Upside and Downside Risks », Keio University (juin).
Hasegawa, K. (2004), «Contexte de l’évolution vers le recrutement de travailleurs à temps partiel, et perspectives futures», (en japonais), ESP, octobre, n° 390, Association for Economic Planning, Tokyo.
Ito, T. (2004), « Inflation Targeting and Japan: Why has the Bank of Japan Not Adopted Inflation Targeting? »; National Bureau of Economic Research Working Paper n° 10818, octobre.
Jerram, R. (2004), « Is Japan heading back down again?», Macquarie Research, 1^er septembre.
Lebow, D. (2004), «The Monetisation of Japan’s Government Debt », Bank for International Settlements Working Paper n° 161, Bâle.
Matsuoka, M. (2004), « End of Japan’s Lost Decade », Deutsche Bank Group, septembre.
Mourougane, A. et H. Ibaragi (2004), «Is There a Change in the Trade-off Between Output and Inflation at Low or Stable Inflation Rates? Some Evidence in the Case of Japan », Documents de travail du Département des affaires économiques de l’OCDE, n° 379.
OCDE (2003), Études économiques de l’OCDE: Japon, Paris.
Office du Premier ministre (2004), Annual Report on the Japanese Economy and Public Finance, Tokyo.
Young, J. (2004), « The Japanese Economic Outlook: Slow Ebbing of Deflation », Nikkocitigroup (septembre).

Chapitre 2. Mettre un terme à la déflation et assurer une expansion autonome

Citer cet article

Notes

Citer cet article

Notes

La reprise au Japon est-elle autonome?

Comparaison de la reprise actuelle avec celles des cycles passés

Comparaison de la reprise actuelle avec celles des cycles passés

Facteurs à l’origine de la forte expansion

Croissance des exportations japonaises par région

Croissance des exportations japonaises par région

Encadré 2.1. Pourquoi les salaires continuent-ils de baisser ?

Évolutions sur le marché du travail

Évolutions sur le marché du travail

Taux d’épargne des ménages

Taux d’épargne des ménages

Perspectives de croissance durable

Perspectives à court terme1

Perspectives à court terme1

Croissance des salaires réels et rapport des bénéfices aux ventes

Croissance des salaires réels et rapport des bénéfices aux ventes

Encadré 2.2. Investissement des entreprises et stock de capital

Investissement et croissance du stock de capital

Investissement et croissance du stock de capital

Vulnérabilité à une hausse des taux d’intérêt

Vulnérabilité à une hausse des taux d’intérêt

Encadré 2.3. Le Japon est-il vulnérable à un renchérissement du pétrole?

Intensité énergétique de l’économie japonaise

Intensité énergétique de l’économie japonaise

Répercussion de la hausse des prix du pétrole sur les prix à la consommation

Répercussion de la hausse des prix du pétrole sur les prix à la consommation

Anticipations de prix

Anticipations de prix

Le rôle de la politique monétaire

Encours des soldes courants à la Banque du Japon

Encours des soldes courants à la Banque du Japon

Base monétaire, masse monétaire et production nominale

Base monétaire, masse monétaire et production nominale

La politique monétaire durant la transition vers une inflation positive

Ajustement de la base monétaire

Ajustement de la base monétaire

Plus-values en capital des grandes banques

Plus-values en capital des grandes banques

Gérer la sortie de la politique d’assouplissement quantitatif

Encadré 2.4. La déflation foncière continue

Les prix des terrains continuent de baisser

Les prix des terrains continuent de baisser

Redresser le secteur bancaire

Bilan du secteur bancaire japonais1

Bilan du secteur bancaire japonais1

Prêts improductifs dans le secteur bancaire

Prêts improductifs dans le secteur bancaire

Résultats des inspections spéciales auprès des gros emprunteurs

Résultats des inspections spéciales auprès des gros emprunteurs

Fonds propres du secteur bancaire1

Fonds propres du secteur bancaire1

Comparaison des grandes banques et des banques régionales

Comparaison des grandes banques et des banques régionales

Évaluation générale

Références

Accès institutions

Toutes les institutions

Perspectives à court terme¹

Perspectives à court terme¹

Bilan du secteur bancaire japonais¹

Bilan du secteur bancaire japonais¹

Fonds propres du secteur bancaire¹

Fonds propres du secteur bancaire¹